節(jié)后A股表現(xiàn)繼續(xù)低迷，受內(nèi)外部環(huán)境的綜合影響。外部來看，全球主要市場在4月初之后同樣表現(xiàn)不佳，美、日、歐市場出現(xiàn)不同程度下跌，在此期間一方面地緣局勢僵持，主要商品雖較前期有所回落但持續(xù)在相對高位；另一方面美國等主要市場貨幣政策持續(xù)收緊，美元指數(shù)已經(jīng)突破近20年來的新高、長端美債收益率升至近3年高位且長端中美利差倒掛、美國部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)初顯壓力，等等。內(nèi)部來看，近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示增長壓力仍大；國內(nèi)局部疫情防控雖已有一定進展，但防控形勢依然嚴(yán)峻，對增長有一定的短期擾動。

我們在年初展望2022年時判斷，今年中外周期整體可能呈現(xiàn)“內(nèi)滯外脹”、“內(nèi)松外緊”的特征，當(dāng)前中外政策反向的特征正在變得愈發(fā)明顯，特別是受到俄烏沖突給全球通脹帶來的擠壓之下。向前看，中外增長及政策周期錯位，后續(xù)是逐步收斂于中外同步下行，還是中國繼續(xù)領(lǐng)先、率先復(fù)蘇，是未來半年到一年影響全球及中國資產(chǎn)價格表現(xiàn)的重要宏觀變量。目前來看，后者可能是概率相對高一些的情形，但這高度依賴于中國穩(wěn)增長政策落地及疫情防控的進展。

當(dāng)前內(nèi)外部環(huán)境仍有較多不確定性，市場估值已經(jīng)明顯調(diào)整、情緒已經(jīng)進入“磨底”狀態(tài)，已經(jīng)具備中線價值，后續(xù)需要耐心等待積極的催化因素。結(jié)構(gòu)上，我們認為低估值“穩(wěn)增長”領(lǐng)域仍具備一定配置價值，建議綜合關(guān)注海外增長、通脹和政策等宏觀因素變化以及國內(nèi)“穩(wěn)預(yù)期”舉措及疫情防控進展，來判斷相關(guān)成長板塊是否進入修復(fù)的拐點。

行業(yè)配置建議：穩(wěn)增長主線仍有階段配置價值，根據(jù)全球通脹形勢等進展關(guān)注成長風(fēng)格

1)在市場“磨底”階段，估值相對低的穩(wěn)增長板塊可能在當(dāng)前宏觀環(huán)境下仍具備相對收益，如傳統(tǒng)基建、地產(chǎn)穩(wěn)需求相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈(地產(chǎn)、建材、建筑、家電、家居等)等；

2)前期調(diào)整較多、估值不高、中長期前景仍明朗的中下游消費，自下而上擇股，包括家電、輕工家居、汽車及零部件、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥等；

3)制造成長板塊包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導(dǎo)體等風(fēng)險已經(jīng)有所釋放，但轉(zhuǎn)機在于“滯脹”風(fēng)險、全球流動性和市場情緒因素能否邊際改善。

市場回顧：指數(shù)震蕩收跌，成交重新回落

小長假后首個交易日市場小幅反彈，隨后受海外部分國家地區(qū)加息、隔夜美股市場大跌、地緣局勢再起波瀾等因素綜合影響周五出現(xiàn)較明顯調(diào)整，上證指數(shù)全周收跌1.5%，再度接近3000點整數(shù)關(guān)口。市場成交有所回落，周五日成交7586億元。北向開通一個交易日，當(dāng)日凈流出23.6億元。風(fēng)格方面，創(chuàng)業(yè)板指調(diào)整較多，跌幅3.2%；科創(chuàng)50周跌幅0.5%。行業(yè)方面，紡織服裝、家電領(lǐng)漲市場；國防軍工、石油石化和化工等中上游板塊也表現(xiàn)較好；受疫情影響較大的餐飲旅游表現(xiàn)不佳；與穩(wěn)增長相關(guān)前期較為強勢的房地產(chǎn)板塊也出現(xiàn)較明顯回調(diào)。

市場展望：情緒“磨底”，內(nèi)外部環(huán)境下保持耐心

節(jié)后A股表現(xiàn)繼續(xù)低迷，受內(nèi)外部環(huán)境的綜合影響。外部來看，全球主要市場在4月初之后同樣表現(xiàn)不佳，美、日、歐市場出現(xiàn)不同程度下跌，在此期間一方面地緣局勢僵持，主要商品雖較前期有所回落但持續(xù)在相對高位；另一方面美國等主要市場貨幣政策持續(xù)收緊，美元指數(shù)已經(jīng)突破近20年來的新高、長端美債收益率升至近3年高位且長端中美利差倒掛、美國部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)初顯壓力，等等。內(nèi)部來看，近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示增長壓力仍大；國內(nèi)局部疫情防控雖已有一定進展，但防控形勢依然嚴(yán)峻，對增長有一定的短期擾動。我們在年初展望2022年時判斷，今年中外周期整體可能呈現(xiàn)“內(nèi)滯外脹”“內(nèi)松外緊”的特征，當(dāng)前中外政策反向的特征正在變得愈發(fā)明顯，特別是受到俄烏沖突給全球通脹帶來的擠壓之下。向前看，中外增長及政策周期錯位，后續(xù)是逐步收斂于中外同步下行，還是中國繼續(xù)領(lǐng)先、率先復(fù)蘇，是未來半年到一年影響全球及中國資產(chǎn)價格表現(xiàn)的重要宏觀變量。目前來看，后者可能是概率相對高一些的情形，但這高度依賴于中國穩(wěn)增長政策落地及疫情防控的進展。當(dāng)前內(nèi)外部環(huán)境仍有較多不確定性，市場估值已經(jīng)明顯調(diào)整、情緒已經(jīng)進入“磨底”狀態(tài)，已經(jīng)具備中線價值，后續(xù)需要耐心等待積極的催化因素。結(jié)構(gòu)上，我們認為低估值“穩(wěn)增長”領(lǐng)域仍具備一定配置價值，建議綜合關(guān)注海外增長、通脹和政策等宏觀因素變化以及國內(nèi)“穩(wěn)預(yù)期”舉措及疫情防控進展，來判斷相關(guān)成長板塊是否進入修復(fù)的拐點。

近期注意以下幾方面進展：

1)央行發(fā)布一季度金融機構(gòu)貸款投向報告。一季度人民幣貸款增加8.34萬億元，同比多增11.4%，總體顯現(xiàn)“量升價降”的寬松趨勢。從結(jié)構(gòu)上看，一季度房地產(chǎn)開發(fā)貸環(huán)比多增，但同比增速仍然下滑了1.9ppt，而居民端個人住房貸款余額增速則同比下滑2.3ppt，其他消費性貸款余額同比增速下滑2.4ppt，顯示居民消費端仍然較為疲軟；需要注意的是在企業(yè)端，投向工業(yè)、基建等重點領(lǐng)域的貸款同比增速都有所提高，特別是基建是提振投資需求的重要領(lǐng)域，對于普惠領(lǐng)域的支持力度也有所加大。

2)本土疫情防控有所成效。疫情方面，截至5月5日，全國單日新增本土感染和確診病例數(shù)已經(jīng)從高峰時期的超過2萬人下降到不足5000人，受到疫情影響較大的上海等城市的疫情防控也都取得一定效果。在此背景下，企業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)正在有序推進，上海通過多措并舉，積極推進產(chǎn)業(yè)恢復(fù)。

3)經(jīng)濟形勢及產(chǎn)業(yè)政策。4月統(tǒng)計局PMI繼續(xù)下滑，顯示經(jīng)濟受到一定短期因素的干擾，特別是供應(yīng)商配送時間明顯放緩，中汽協(xié)數(shù)據(jù)也顯示4月汽車銷量環(huán)比下降47.6%。我們?nèi)匀惶崾就顿Y者后續(xù)密切關(guān)注經(jīng)濟增長的情況。今年以來煤炭價格快速上行，但國內(nèi)外煤炭價格仍然出現(xiàn)倒掛，在此背景下，發(fā)改委近期印發(fā)《關(guān)于進一步完善煤炭市場價格形成機制的通知》，構(gòu)建了煤炭價格預(yù)期引導(dǎo)和調(diào)控監(jiān)管的閉環(huán)機制，未來企業(yè)若超過上限價格50%即為哄抬價格。

4)海外進展：美國在一季度GDP出現(xiàn)意料外的負增長后，失業(yè)金申領(lǐng)人數(shù)、企業(yè)裁員人數(shù)等經(jīng)濟數(shù)據(jù)也顯示出增長的動力正在減弱，德國、英國、瑞士等經(jīng)濟體也都出現(xiàn)了經(jīng)濟增長預(yù)期的下修。美聯(lián)儲5月FOMC會議宣布息50bp將基準(zhǔn)利率至0.75~1%、同時從6月1日開啟縮表。在美國經(jīng)濟增長和未來通脹預(yù)期有較大不確定性下，美股、美元、美債等相關(guān)資產(chǎn)價格都出現(xiàn)了明顯的波動和博弈行情。全球多個經(jīng)濟體央行如波蘭、英國、巴西等國也宣布加息。俄烏沖突仍在持續(xù)，近期兩方在烏克蘭亞速鋼鐵廠發(fā)生沖突，引發(fā)海外市場關(guān)注。人民幣兌美元匯率繼續(xù)貶值，一度至6.73。

行業(yè)建議：穩(wěn)增長主線仍有階段配置價值，根據(jù)全球通脹形勢等進展關(guān)注成長風(fēng)格

具體來說，我們建議當(dāng)前要注重三個方向：

1)在市場“磨底”階段，估值相對低的穩(wěn)增長板塊可能在當(dāng)前宏觀環(huán)境下仍具備相對收益，如傳統(tǒng)基建、地產(chǎn)穩(wěn)需求相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈(地產(chǎn)、建材、建筑、家電、家居等)等；

2)前期調(diào)整較多、估值不高、中長期前景仍明朗的中下游消費，自下而上擇股，包括家電、輕工家居、汽車及零部件、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥等；

3)制造成長板塊包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導(dǎo)體等風(fēng)險已經(jīng)有所釋放，但轉(zhuǎn)機在于“滯脹”風(fēng)險、全球流動性和市場情緒因素能否邊際改善。

近期關(guān)注：1)國內(nèi)疫情；2)國內(nèi)政策定調(diào)；3)海外地緣局勢；4)全球貨幣政策和增長情況；5)中美關(guān)系。

（文章來源：中金策略）