6月30日，1995年上市的廈華電子股票被上交所摘牌。7月1日，1997年上市的當(dāng)代東方(前身為大同水泥，現(xiàn)股票簡稱“當(dāng)代退”)將迎來退市整理期的最后一個交易日。

兩家公司的實(shí)控人同為廈門當(dāng)代系王春芳、王玲玲兄妹。在六年內(nèi)收購了三家上市公司，巔峰期的當(dāng)代系曾坐擁300億元市值。如今大廈將傾，灰飛煙滅，三家公司兩家退市、一家易主。

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兩家老牌上市公司的謝幕令人扼腕。文藝馥欣資本顧問創(chuàng)始人阮超認(rèn)為，因上市資格稀缺而產(chǎn)生的一、二級市場差價的套利邏輯，曾驅(qū)動了中植等投資機(jī)構(gòu)運(yùn)作“上市公司+并購”的投資模式，引發(fā)資本買殼套利的熱潮。如今，在注冊制改革全面推進(jìn)的背景下，A股市場告別了套利時代。

救不回的“殼”

6月29日，“當(dāng)代退”收盤價定格在0.24元，公司市值1.74億元。在2015年6月巔峰時期，當(dāng)代東方的總市值約190億元。

2010年，王春芳(曾用名“王春風(fēng)”)掌舵的廈門當(dāng)代集團(tuán)以6474.5萬元收購*ST大水(即大同水泥)29.99%股權(quán)，成為控股股東。之后，上市公司斥資11億元收購了盟將威影視100%股權(quán)，進(jìn)軍影視文化行業(yè)，更名為當(dāng)代東方，一度推出《軍師聯(lián)盟》《北京遇上西雅圖2》等熱劇。但隨著盟將威影視經(jīng)營滑坡，公司業(yè)績一落千丈，股價大幅下跌。

2018年度至2020年度，*ST當(dāng)代扣非后凈利潤均大幅虧損，2020年度經(jīng)審計的期末凈資產(chǎn)為負(fù)值，被繼續(xù)實(shí)施退市風(fēng)險警示。公司2021年年報被審計機(jī)構(gòu)出具了無法表示意見的審計報告，觸發(fā)退市。

耐人尋味的是，今年1月底發(fā)布的業(yè)績預(yù)告中，*ST當(dāng)代2021年多項(xiàng)財務(wù)指標(biāo)精準(zhǔn)踩線，尚存保殼希望。

當(dāng)代系曾竭力保殼。截至2021年9月底，*ST當(dāng)代的凈資產(chǎn)為-2.1億元。2021年12月，公司實(shí)控人王玲玲通過旗下廈門新彧對上市公司進(jìn)行捐贈資產(chǎn)，捐贈資產(chǎn)包括估值2.8億元的股權(quán)資產(chǎn)和4000萬元現(xiàn)金資產(chǎn)，但最終無力回天。

廈華電子(*ST廈華)亦命運(yùn)多舛。這家老牌彩電龍頭企業(yè)，2016年被王春芳、王玲玲家族納入麾下后，轉(zhuǎn)型大數(shù)據(jù)無果，多年來一直掙扎在盈虧平衡線上，后來主業(yè)變成了農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)鏈。因公司2020年度扣非凈利潤為負(fù)值且營業(yè)收入低于1億元，公司股票于2021年5月6日起被實(shí)施退市風(fēng)險警示。

今年1月末，*ST廈華發(fā)布業(yè)績預(yù)告，經(jīng)財務(wù)部門初步測算，預(yù)計2021年?duì)I收為13800萬元至20000萬元，保殼在望。審計機(jī)構(gòu)也曾出具專項(xiàng)說明，稱公司因財務(wù)類退市指標(biāo)被實(shí)施退市風(fēng)險警示情形預(yù)計將消除。

但“花式保殼”伎倆在交易所多次問詢后，逐漸顯露原形。公司2021年年報顯示：公司營業(yè)收入扣除情況表中“營業(yè)收入扣除后金額”13394.56萬元屬于“與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)收入”，應(yīng)予以扣除，營業(yè)收入扣除后金額為零元，*ST廈華因此觸及退市紅線。

“資產(chǎn)捐贈和突擊增收，都是以往上市公司用于保殼的慣用手法，但在退市監(jiān)管趨緊之后，不管用了?！辟Y深投行人士對記者表示，不少因財務(wù)指標(biāo)退市的公司，在監(jiān)管強(qiáng)壓之下無縫可鉆。

資本往事如夢幻泡影。2010年，廈門當(dāng)代斬獲*ST大水，2014年斥資2.9億元入主國旅聯(lián)合，兩年后又將廈華電子收入囊中，構(gòu)建了“三駕馬車”。2019年，當(dāng)代系將國旅聯(lián)合的控股權(quán)讓與江西旅游集團(tuán)，其余兩家公司幾乎同時謝幕。

兜不住的“雷”

1969年出生的王春芳，36歲時成為廈門當(dāng)代置業(yè)董事長兼總經(jīng)理，父親王書同系廈門當(dāng)代控股集團(tuán)控股股東。王氏家族靠房地產(chǎn)積累第一桶金后，開啟了“買買買”的收購模式。

“關(guān)于資本的話題是市場里最沸騰的，它永遠(yuǎn)洋溢著讓我們意想不到的魅力?！蓖醮悍?017年初在一次演講時曾這樣說，“希望我們文化產(chǎn)業(yè)更有活力，能夠用自己的感性，用自己的情懷，來誘惑資本，讓資本放棄理性，形成溫情的魅力?！?/p>

然而，市場是理性的。進(jìn)入2018年，金融去杠桿的實(shí)施以及對文化產(chǎn)業(yè)的規(guī)范升級，給了王春芳重重一擊。當(dāng)代東方因商譽(yù)減值等原因，2018年和2019年虧損額分別高達(dá)16億元和6億元，之后幾年扣非凈利潤均為負(fù)值。國旅聯(lián)合、廈華電子重組屢戰(zhàn)屢敗，業(yè)績不如人意。

“回過頭看，2015年、2016年是A股市場并購重組的高潮期，之后便開始了長達(dá)數(shù)年的退潮，部分并購一地雞毛。股價下跌之后，各種隱藏的‘雷’也就包不住了。”資深投行人士對記者表示，在“退潮”的產(chǎn)業(yè)中，影視文化、互聯(lián)網(wǎng)、體育等是重災(zāi)區(qū)。

剖解當(dāng)代系的資本運(yùn)作，逐鹿熱門行業(yè)是其戰(zhàn)略方向。除了當(dāng)代東方跨界影視文化外，廈華電子曾籌謀向互聯(lián)網(wǎng)金融、大數(shù)據(jù)等行業(yè)轉(zhuǎn)型；國旅聯(lián)合也曾向體育、文化等板塊尋求轉(zhuǎn)型。

四面楚歌之下，當(dāng)代系資金鏈斷裂，所持公司股份陸續(xù)被質(zhì)押、凍結(jié)。天眼查顯示，2019年8月，廈門當(dāng)代控股集團(tuán)法定代表人由王春芳變更為王聰明，公司成了最高人民法院所公示的失信公司，且被限制高消費(fèi)。王春芳本人也被法院列為失信被執(zhí)行人，被限制高消費(fèi)。

當(dāng)代東方2021年年報顯示，公司控股股東(含一致行動人)及實(shí)際控制人涉及大量訴訟，到期未清償?shù)臄?shù)額較大的債務(wù)累計約26億元。

時過境遷，近年來，依托杠桿大舉擴(kuò)張的資本系崩塌事件并非孤例。趙銳勇的長城系、夏建統(tǒng)的?？迪怠㈤L袖善舞的海航系等，均在高速擴(kuò)張之后快速隕落。

“如果說一兩年前很多人對殼價值仍心存幻想，期望殼價值重現(xiàn)的話，注冊制改革的持續(xù)推進(jìn)及退市監(jiān)管的日趨嚴(yán)格，讓更多人認(rèn)清了現(xiàn)實(shí)?！比畛f，資本玩家離場之后，基于產(chǎn)業(yè)邏輯的并購會是市場的主流。

（文章來源：上海證券報）