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每日熱訊!民生策略:“偶然”中的“必然” 周期的重定價之路已正式開啟
來源:民生證券 2022-08-21 16:06:38

1 “限電”頻發(fā)的背后,是犧牲發(fā)電冗余度用以發(fā)展可再生能源的必經(jīng)過程

本周(2022年8月15日至2022年8月19日,下同)“限電”事件逐漸發(fā)酵,極端氣候變化帶來的影響引發(fā)資本市場關(guān)注,相關(guān)概念板塊(如儲能、電力設(shè)備、火電、電網(wǎng)等)表現(xiàn)相對出色。表面上看,極端高溫天氣導(dǎo)致用電需求激增,水電供給出現(xiàn)明顯不足是部分省市出現(xiàn)限電限產(chǎn)現(xiàn)象的直接原因,然而背后實則擁有更本質(zhì)上的原因:在過去為發(fā)展新型能源系統(tǒng)而通過限價的方式壓制了傳統(tǒng)火電廠商的利潤空間,也限制了其進(jìn)行更多的資本開支,進(jìn)而犧牲了發(fā)電冗余度;同樣的,在新型能源系統(tǒng)發(fā)展下,電網(wǎng)利潤的讓渡也消耗了過往“超前建設(shè)”的電網(wǎng)冗余度優(yōu)勢。在依賴于氣候穩(wěn)定的可再生能源在極端天氣下出現(xiàn)供給短缺之時,火電發(fā)電冗余度的不足便會提升整個電力系統(tǒng)的不穩(wěn)定性。碳中和遠(yuǎn)景下新型能源系統(tǒng)的建設(shè)本身是為了解決氣候不穩(wěn)定,然而短期內(nèi)卻又不得不依賴于氣候的穩(wěn)定性。這是為了長期發(fā)展必需要經(jīng)歷的過程。


(相關(guān)資料圖)

2 隱形“滯脹”若隱若現(xiàn),資本開支需求將與產(chǎn)能價值定價形成共振

我們需要意識到,如果沒有限價、限電措施的實行,我們將不得不面對能源價格的上漲(電力、煤炭等)帶來的實質(zhì)性通脹壓力;而限電措施的實行同樣會造成部分品種(如電解鋁、黃磷、金屬硅等)因供給短缺導(dǎo)致的漲價,則會引起隱性通脹的傳導(dǎo)。在當(dāng)下工業(yè)生產(chǎn)景氣度相對較低的背景下遭遇極端天氣的沖擊,電力系統(tǒng)尚且需要通過限電來緩解供需壓力;而在未來一旦遇上工業(yè)需求不弱的場景,電力系統(tǒng)將不得不面臨更大的困境,而穩(wěn)定能源(如煤炭、火電)在解決電力供應(yīng)端矛盾的重要性也將愈發(fā)突出。我們在4月底報告《何事更重要》中提到:我們以短期熱烈的態(tài)度驅(qū)動資金涌入新興行業(yè)帶來高估值的同時,卻認(rèn)為企業(yè)家無法在中期以資本開支帶來產(chǎn)能擴(kuò)張,最終大幅降低平均利潤;我們以平淡態(tài)度認(rèn)為部分行業(yè)高盈利不可持續(xù)時,卻相信企業(yè)家會因為短期高盈利進(jìn)行大量資本開支從而讓供應(yīng)緊張緩解。有意思的是本周資本市場同時看到了上述兩個現(xiàn)象同時出現(xiàn),傳統(tǒng)能源產(chǎn)能價值的重估正在路上。

3 能源側(cè)的矛盾:正在從老能源的空間錯配加速變成可再生能源的時間錯配問題加劇

自2022年6月以來,美國自由港爆炸以及對俄實施的原油、煤炭等的禁運,使得全球不得不面對老能源相對嚴(yán)重的空間錯配問題,而相較之下,新能源(光伏、儲能)在空間上的自主優(yōu)勢使得其在過去兩個月中需求激增,資本市場的表現(xiàn)也相對優(yōu)異。在當(dāng)前受極端氣候與限電因素影響,以及潛在可能的冬季極端天氣,可再生能源在時間上的錯配問題逐漸暴露出來,而這時候則不得不依賴于老能源在時間上所具備的穩(wěn)定性優(yōu)勢,老能源的重估的催化已經(jīng)出現(xiàn)。

4 中外基本面的路徑:國內(nèi)穩(wěn)增長預(yù)期修復(fù)與海外衰退交易的終結(jié)

7月國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的全面不及預(yù)期表明著地產(chǎn)的低景氣度逐漸向外擴(kuò)散,已經(jīng)對經(jīng)濟(jì)形成了較大的下拉壓力,當(dāng)?shù)禺a(chǎn)問題不再是地產(chǎn)本身的問題時,地產(chǎn)問題的解決也將變得不再遙遠(yuǎn)。隨著近期地產(chǎn)“保交樓、穩(wěn)民生”與促進(jìn)大宗消費的穩(wěn)增長政策不斷出臺,邊際上國內(nèi)穩(wěn)增長與信用復(fù)蘇相關(guān)資產(chǎn)的預(yù)期也將迎來修復(fù)。而海外視角來看,隨著美聯(lián)儲在“緊縮不足”與“緊縮過度”之中逐漸傾向于保證前者,美元與美債收益率的進(jìn)一步抬升,市場對美國經(jīng)濟(jì)的衰退與寬松交易進(jìn)入尾聲,而對通脹粘性的交易卻仍在回擺之中,大宗商品價格卻展現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性,全球周期股也正在跑贏市場。這與我們此前《等待重定價》分析的資產(chǎn)價格位置與未來路徑判斷一致。

5 周期的重定價之路已正式開啟

過去一段時間宏觀經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂讓過去投資者選擇擁擠交易在看似安全的地方,當(dāng)下中國宏觀波動率正在放大,考慮到資產(chǎn)定價的分化,風(fēng)暴中心的上證50反而有望階段性跑贏中證1000.海外的衰退交易正在告一段落,通脹粘性正在被重新定價,而國內(nèi)的限電沖擊也將催化本就亟待被重估的傳統(tǒng)能源的產(chǎn)能價值。當(dāng)下,鑒于老能源正成為全球交易的關(guān)注點,我們推薦:(1)動力煤、油氣和電力,而工業(yè)金屬(鋁、銅)在需求預(yù)期修復(fù)中的彈性不應(yīng)該被忽視,看好老能源的空間錯配(油運)以及黃金。(2)對中國需求預(yù)期修復(fù)可以關(guān)注:房地產(chǎn)、白酒、純堿。(3)成長領(lǐng)域關(guān)注通脹下的解決路徑:國防軍工、元宇宙。

風(fēng)險提示:地產(chǎn)下行對經(jīng)濟(jì)影響有限;海外超預(yù)期衰退。

(文章來源:民生證券)

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