為進(jìn)一步保護(hù)投資者權(quán)益，涉“新三板”操縱證券交易市場行為的民事賠償責(zé)任要如何認(rèn)定？

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５日，上海金融法院一審宣判一起“原告投資者訴被告A公司及其實(shí)際控制人邵某操縱證券交易市場責(zé)任糾紛”案件，該案也是全國首例涉交易型操縱證券交易市場行為的民事賠償責(zé)任案。

第一財(cái)經(jīng)記者從上海金融法院了解到，被告A公司是一家新三板市場掛牌公司。2020年9月7日，中國證監(jiān)會(huì)作出《行政處罰決定書》認(rèn)定：該公司實(shí)際控制人邵某、案外人左某等于2015年8月7日至2015年9月30日期間對A公司進(jìn)行了股價(jià)操縱，上述期間內(nèi)，新三板市場做市指數(shù)從1515.4點(diǎn)下跌到1322.15點(diǎn)，跌幅為12.75%，而同期A公司的股價(jià)從20.26元上升為30.79元，漲幅為51.97%。

《行政處罰決定書》還認(rèn)定，邵某等從2015年9月14日（A公司定增投融資對接會(huì)召開時(shí)間為2015年9月17日）開始連續(xù)8個(gè)交易日進(jìn)行了尾盤操縱。結(jié)合行為人違法事實(shí)、性質(zhì)、情節(jié)與社會(huì)危害程度，中國證監(jiān)會(huì)對邵某處以150萬元的罰款，對其他案外人亦有相應(yīng)處罰。

值得一提的是，該案中的原告曾于2015年11月與A公司簽訂《股票發(fā)行認(rèn)購協(xié)議》，以20元/股的價(jià)格購入A公司發(fā)行的股份150萬股，共計(jì)投資3000萬元。為此，原告因參與A公司定向增發(fā)投資產(chǎn)生巨額虧損，遂將A公司及實(shí)際控制人邵某訴至上海金融法院，要求兩被告承擔(dān)操縱證券交易市場民事賠償責(zé)任，原告訴請判令兩被告連帶賠償經(jīng)濟(jì)損失人民幣22598795.28元。

記者從上海金融法院了解到，該案涉及新三板市場定向增發(fā)投資者在操縱證券交易市場民事賠償中的因果關(guān)系認(rèn)定、損失計(jì)算規(guī)則等諸多新穎法律問題；其在損失認(rèn)定層面的專業(yè)意見尤為重要，這也包括損失核定、對股權(quán)價(jià)值進(jìn)行追溯評估等。

為此，上海金融法院庭審相關(guān)負(fù)責(zé)人告訴第一財(cái)經(jīng)，第一，新三板市場定向增發(fā)投資者的證券侵權(quán)求償不適用因果關(guān)系推定原則。該案件中，原告通過其定增投資與操縱行為高度關(guān)聯(lián)等具體事實(shí)證明了：邵某操縱市場行為對投資者的誘導(dǎo)是導(dǎo)致原告最終決定投資的重要因素之一，邵某拉升股價(jià)的行為影響了原告參與投資的定價(jià)，法院據(jù)此認(rèn)定因果關(guān)系成立。

為此，上海市太平洋律師事務(wù)所張君強(qiáng)律師對記者解釋，該案對此后的新三板市場定向增發(fā)投資者的借鑒意義在于，投資者應(yīng)當(dāng)甄別擬投公司真實(shí)盈利能力、合規(guī)管理能力等，并應(yīng)當(dāng)在簽署投資協(xié)議前及之后密切關(guān)注股價(jià)動(dòng)向，如有異常，及時(shí)進(jìn)行取證并依法維權(quán)。

其次，上述相關(guān)負(fù)責(zé)人也表示，操縱證券交易市場民事賠償責(zé)任的損失計(jì)算有別于證券虛假陳述民事賠償。在損失認(rèn)定方面，證券虛假陳述侵權(quán)行為造成投資者的差額損失既包括行為實(shí)施后投資者買入價(jià)格虛高的損失，還包括虛假陳述行為揭露后股價(jià)下跌造成的投資者損失。

張君強(qiáng)認(rèn)為，該案中法院判決賠償?shù)慕痤~是遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于投資者主張的損失。盡管暫未看到案涉投資協(xié)議是否約定了違約、賠償?shù)膬?nèi)容，但投資者可借鑒此案，在之后的類似投資協(xié)議中約定相關(guān)的違約、賠償責(zé)任，以盡可能保護(hù)自身的權(quán)益。

再次，對新三板市場證券侵權(quán)的損失計(jì)算，應(yīng)充分聽取專業(yè)意見，以對相關(guān)行業(yè)企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)的科學(xué)估值方法等為參考。該案最終采信資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)出具的《股權(quán)價(jià)值追溯評估鑒證報(bào)告》并以市場法的結(jié)果作為評估結(jié)論。市場法評估中，該報(bào)告將A公司與同行業(yè)同類A股企業(yè)進(jìn)行對比，并對財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)上的差異進(jìn)行數(shù)據(jù)糾正，同時(shí)以期權(quán)定價(jià)模型計(jì)算新三板市場掛牌公司與A股上市公司的折扣率，最終還原A公司合理的股權(quán)價(jià)值為17.88元/股。

最終，上海金融法院最終認(rèn)定原告投資差額損失為318萬元，故判令被告邵某承擔(dān)賠償責(zé)任，A公司因并非操縱市場行為人而不承擔(dān)共同侵權(quán)責(zé)任。

除上述涉民事責(zé)任賠償責(zé)任的案件外，另一起追究被告刑事責(zé)任的涉新三板操縱證券交易市場案件（非法獲利逾1.41億元）也在2021年９月30日在江西省宜春市中級(jí)人民法院宣判，一審對８名被告做出不同程度的刑事處罰。

“我國《刑法》第182條規(guī)定了在‘操縱證券、期貨市場，影響證券、期貨交易價(jià)格或者證券、期貨交易量’將立案追訴的情形，上海金融法院審判的這一案件沒有達(dá)到所規(guī)定成交量的20%，因此未能立刑案。但我們也要注意，操縱新三板市場謀取非法利益，情節(jié)嚴(yán)重的，行為人也可能會(huì)被以操縱證券市場罪追究刑事責(zé)任。”張君強(qiáng)表示。