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環(huán)球微速訊:達(dá)利歐:美國(guó)利率將升至4.5%~6%,通脹率或遠(yuǎn)高于預(yù)期
來(lái)源:第一財(cái)經(jīng) 2022-09-21 15:52:50

在這篇文章中,a)我將非常簡(jiǎn)要地解釋我認(rèn)為的決定通脹、利率、市場(chǎng)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的“經(jīng)濟(jì)機(jī)器”是如何工作的;b)與你一起將當(dāng)前的情況應(yīng)用到該“機(jī)器”中,以預(yù)測(cè)未來(lái)。

工作原理


(資料圖)

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,生活水平的提高是因?yàn)槿藗兿氤隽俗屆刻斓墓ぷ鲀r(jià)值更大的方法。我們稱之為生產(chǎn)力。

之所以圍繞這一發(fā)展趨勢(shì)會(huì)有上下起伏,是因?yàn)榇嬖谕苿?dòng)利率、其他市場(chǎng)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹的貨幣周期和信貸周期。

在所有條件都相同的情況下,當(dāng)貨幣和信貸增長(zhǎng)強(qiáng)勁時(shí),需求和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也會(huì)變得強(qiáng)勁,同時(shí)失業(yè)率會(huì)下降,而這些都會(huì)導(dǎo)致更高的通脹。反之亦然。

大多數(shù)人都同意——最重要的是,決定儲(chǔ)備貨幣國(guó)家可用貨幣和信貸數(shù)量的央行行長(zhǎng)認(rèn)為——只要不產(chǎn)生不良通脹,經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率最高、失業(yè)率最低的國(guó)家就是好的。

什么樣的通脹率是人們不希望出現(xiàn)的?

答案是會(huì)對(duì)生產(chǎn)力產(chǎn)生不良影響的,大多數(shù)人以及央行都認(rèn)為這個(gè)水平大約是在2%。

因此,大多數(shù)人和大多數(shù)央行都希望,一方面能保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)和低失業(yè)率,另一方面把通脹率控制在一個(gè)理想水平。

由于強(qiáng)勁增長(zhǎng)和低失業(yè)率會(huì)加速通脹,所以央行在權(quán)衡通脹與增長(zhǎng)時(shí),會(huì)傾向于解決影響更大的那個(gè)問(wèn)題,同時(shí)改變貨幣政策將另一個(gè)問(wèn)題代價(jià)最小化。

換句話說(shuō),當(dāng)通脹率很高(超過(guò)2%)時(shí),他們將收緊貨幣政策,通過(guò)削弱經(jīng)濟(jì)使其下降。利率越高,他們就越收緊。

這是之后一切變化的起點(diǎn)。整個(gè)過(guò)程從通脹開(kāi)始,然后是利率,然后是其他市場(chǎng),然后是經(jīng)濟(jì)。

首先是通脹。

由于任何東西的價(jià)格等于所花費(fèi)的貨幣和信貸金額除以出售的數(shù)量,因此價(jià)格的變化,即通脹等于花費(fèi)在商品和服務(wù)上的貨幣金額和信貸金額的變化,除以出售的商品和服務(wù)數(shù)量的變化。

這主要取決于貨幣和信貸的數(shù)量以及央行提供的利率水平,但也會(huì)受到可用商品和服務(wù)供給的影響,例如供給中斷。

然后是利率。

央行決定了可用于消費(fèi)的貨幣和信貸數(shù)量。他們通過(guò)設(shè)定利率,印刷貨幣來(lái)買賣債務(wù)資產(chǎn),比如量化寬松和量化緊縮。相較于通脹率,實(shí)際利率具有很大的影響。

然后是其他市場(chǎng)。

利率相較于通脹的上升,會(huì)導(dǎo)致股票、類股票市場(chǎng)以及大多數(shù)生息資產(chǎn)價(jià)格的下跌,因?yàn)椋篴)其對(duì)收入的負(fù)面影響;b)資產(chǎn)價(jià)格需要下跌以提供競(jìng)爭(zhēng)性回報(bào),即“現(xiàn)值效應(yīng)”;c)可用于購(gòu)買這些投資資產(chǎn)的貨幣和信貸較少。

此外,因?yàn)橥顿Y者知道這些事情的發(fā)生會(huì)減緩收益的增長(zhǎng),這也會(huì)反映在投資資產(chǎn)的價(jià)格上,從而影響經(jīng)濟(jì)。

然后是經(jīng)濟(jì)。

當(dāng)央行創(chuàng)造出相較于通脹率的低利率時(shí),以及可以提供大量信貸時(shí),他們鼓勵(lì)a)借款和支出;b)投資者出售債務(wù)資產(chǎn)(如債券)和購(gòu)買可對(duì)沖通脹的資產(chǎn),這加速了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并提高了通脹(特別是當(dāng)商品和服務(wù)的數(shù)量幾乎沒(méi)有能力增加時(shí))。

反之亦然,當(dāng)他們的利率相較于通脹較高,以及貨幣和信貸供應(yīng)緊張時(shí),他們會(huì)產(chǎn)生相反的效果。

這些問(wèn)題的解決將在最可容忍的水平附近,如果有一件事情是不可容忍的,例如通脹率過(guò)高、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)太弱等,央行專家將針對(duì)這一點(diǎn)進(jìn)行改變,其他方面也都會(huì)改變。

代入目前的情形來(lái)看

現(xiàn)在,來(lái)看下前文所述對(duì)于通脹、利率、市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)意味著什么。

從通脹率開(kāi)始,你的估計(jì)代表著你對(duì)未來(lái)的預(yù)期。

目前,市場(chǎng)預(yù)測(cè)美國(guó)未來(lái)10年的通脹率為2.6%。我預(yù)測(cè)通脹率的長(zhǎng)期水平將維持在4.5%~5%之間。如果受到經(jīng)濟(jì)沖擊(例如,歐洲和亞洲的經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)爭(zhēng)惡化,或更多的干旱和洪水),這個(gè)數(shù)字會(huì)顯著升高。

在短期內(nèi),我預(yù)計(jì)隨著一些事件(例如能源)負(fù)面影響的消退,通脹將略有下降,中期將回升至4.5%~5%。

接下來(lái),我們需要估計(jì)的是利率在何等程度上與通脹相關(guān)。

市場(chǎng)預(yù)計(jì)接下來(lái)10年的折現(xiàn)率為1%,與長(zhǎng)期的實(shí)際收益率相比,再考慮到近期適度的高收益率,這是一個(gè)相當(dāng)?shù)偷恼鎸?shí)收益率。

根據(jù)未償還債務(wù)資產(chǎn)和負(fù)債數(shù)量、債務(wù)人償債成本以及債權(quán)人實(shí)際回報(bào)來(lái)看,我猜測(cè)實(shí)際利率會(huì)在0%~1%之間。

這個(gè)水平對(duì)于債務(wù)人來(lái)說(shuō),是一個(gè)可以忍受的高位;對(duì)于債權(quán)人來(lái)說(shuō),也是一個(gè)可以忍受的低位。

將通脹估計(jì)值和實(shí)際利率估計(jì)值放在一起,將得到債券的預(yù)期收益率。如果你想估計(jì)短期利率,那么要首先確定收益率曲線。

我的觀點(diǎn)是,除非經(jīng)濟(jì)遭受了不可接受的負(fù)面影響,否則收益率曲線將相對(duì)平坦。

根據(jù)我對(duì)通脹和實(shí)際收益率的猜測(cè),我認(rèn)為長(zhǎng)期和短期利率都在4.5%~6%之間。我猜測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)輕易地越過(guò)這個(gè)區(qū)間,因?yàn)?%對(duì)債務(wù)人、市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)是不愿接受的壞消息。

雖然利率和信貸可獲量會(huì)受到上述因素的影響,但同時(shí)也會(huì)存在由借貸量引起的利率的供求效應(yīng)。

例如,美國(guó)政府將不得不出售大量債務(wù)來(lái)彌補(bǔ)赤字(今年GDP的4%~5%),而美聯(lián)儲(chǔ)也將大量出售并放開(kāi)約4%的GDP。

所以問(wèn)題是,匹配這么大的供應(yīng)量(占GDP的8%~9%)的需求將來(lái)自哪里,或者利率必須提高多少才能減少私營(yíng)部門(mén)的信貸需求以平衡供需。

我認(rèn)為利率將不得不大幅上升(接近4.5%~6%范圍的高端),并且私人信貸大幅下降。這會(huì)使得私營(yíng)部門(mén)信貸增長(zhǎng)放緩,從而導(dǎo)致私營(yíng)部門(mén)支出下降,進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下滑。

現(xiàn)在,我們可以估計(jì)利率上升對(duì)市場(chǎng)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)意味著什么。

利率上升將對(duì)資產(chǎn)價(jià)格有兩種負(fù)面影響:1)現(xiàn)金流的折現(xiàn)價(jià)值;2)經(jīng)濟(jì)疲軟導(dǎo)致的資產(chǎn)收入下降。

根據(jù)現(xiàn)值折現(xiàn)效應(yīng),我估計(jì)如果利率從現(xiàn)在的水平上升到4.5%左右,將對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生約20%的負(fù)面影響,而收入下降將會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生約10%的負(fù)面影響。

現(xiàn)在,我們可以估計(jì)市場(chǎng)下跌對(duì)經(jīng)濟(jì)意味著什么,即“財(cái)富效應(yīng)”。

當(dāng)虧錢(qián)時(shí),人們會(huì)變得謹(jǐn)慎,放貸人在給他們貸款時(shí)也會(huì)更加謹(jǐn)慎,所以他們的支出會(huì)減少。

我的猜測(cè)是,會(huì)出現(xiàn)一次明顯的經(jīng)濟(jì)收縮,但需要一段時(shí)間才能發(fā)生,因?yàn)楝F(xiàn)金水平和財(cái)富水平現(xiàn)在相對(duì)較高,它們可以用以支撐支出,直到彈盡糧絕。

我們現(xiàn)在看到了這種情況的發(fā)生。例如,盡管我們看到利率和依賴債務(wù)的板塊(如住房)顯著減弱,但我們?nèi)匀荒芸吹揭粋€(gè)相對(duì)強(qiáng)勁的消費(fèi)支出和就業(yè)情況。

在我看來(lái),結(jié)果是,通脹率將遠(yuǎn)高于人們和美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期(而同比通脹率將下降),利率將上升,市場(chǎng)的其他板塊將走弱,經(jīng)濟(jì)將弱于預(yù)期,這還沒(méi)有考慮到內(nèi)部和外部沖突的惡化趨勢(shì)及其影響。

(作者系橋水基金創(chuàng)始人)

第一財(cái)經(jīng)獲授權(quán)轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)萬(wàn)博新經(jīng)濟(jì)觀察

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