在了解封閉式基金折價(jià)率以及迷之前我們首先來(lái)了解一下什么是封閉式基金以及折價(jià)現(xiàn)象。

一、封閉式基金及折價(jià)現(xiàn)象

(一)封閉式基金

封閉式基金(Close-endFunds)是指基金的發(fā)起人在設(shè)立基金時(shí)，限定了基金單位的發(fā)行總額，籌足總額后，基金即宣告成立，并進(jìn)行封閉，在一定時(shí)期內(nèi)不再接受新的投資。基金單位的流通采取在證券交易所上市的辦法，投資者日后買(mǎi)賣(mài)基金單位，都必須通過(guò)證券經(jīng)紀(jì)商在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行競(jìng)價(jià)交易。

封閉式基金屬于信托基金，經(jīng)過(guò)核準(zhǔn)的基金份額總額在基金合同期限內(nèi)固定不變，基金份額可以在依法設(shè)立的證券交易所交易，但基金金額持有人不得申請(qǐng)贖回。在一段時(shí)間內(nèi)封閉式基金不允許再接受新的入股以及提出股份，直到新一輪的開(kāi)放，開(kāi)放的時(shí)候可以決定你提出多少或者再投入多少，新人也可以在這個(gè)時(shí)候入股。一般開(kāi)放時(shí)間是1周而封閉時(shí)間是1年。

(二)封閉式基金折價(jià)現(xiàn)象

封閉式基金折價(jià)是指封閉式基金在發(fā)行之后其在二級(jí)市場(chǎng)交易的價(jià)格低于其實(shí)際凈值，西方學(xué)者試圖用噪音交易、有效市場(chǎng)假說(shuō)等理論解釋折價(jià)原因，但效果不理想。封閉式基金折價(jià)的現(xiàn)象在我國(guó)證券市場(chǎng)上表現(xiàn)得尤為突出。

二、封閉式基金折價(jià)率

折價(jià)率是封閉式基金特有的指標(biāo)。對(duì)比封閉式基金的市價(jià)和凈值市民可以發(fā)現(xiàn)，市價(jià)總是低于凈值。這是由于基金的市價(jià)在單位凈值的基礎(chǔ)上打了個(gè)"折扣"，而"折扣"的多少則在行情表里以折價(jià)率顯示。

折價(jià)率=1-基金市值與凈值之比，折價(jià)率越大，則基金的折扣越厲害。在目前封閉式基金轉(zhuǎn)為開(kāi)放式基金的市場(chǎng)契機(jī)下，封閉式基金的"折扣"可成為投資者關(guān)注的題材。因?yàn)檎劭勐试酱?，一旦封轉(zhuǎn)開(kāi)或封閉式基金到期，基金的折扣消失，以單位凈值"標(biāo)價(jià)"，投資者可以賺取之間的差價(jià)。

完美的均衡市場(chǎng)，有價(jià)資產(chǎn)的交易價(jià)格應(yīng)該圍繞其價(jià)值上下波動(dòng)，但是封閉式基金打破了這個(gè)理論，只在IPO之后短期溢價(jià)，然后長(zhǎng)期深度折價(jià)成為普遍現(xiàn)象.

三、目前西方學(xué)界對(duì)于封基折價(jià)的解釋主要有有效市場(chǎng)假說(shuō)觀點(diǎn)：

1.未實(shí)現(xiàn)資本利得引發(fā)稅負(fù)可能：將來(lái)基金的利得是應(yīng)稅的，故投資者對(duì)基金折價(jià)補(bǔ)償潛在損失.

2.代理成本假說(shuō)：封基在二級(jí)市場(chǎng)通過(guò)經(jīng)濟(jì)商(掮客)交易，管理費(fèi)用不容忽視，這種代理成本會(huì)被從封閉式基金價(jià)格里扣除.

3.流動(dòng)性缺失理論：基金和構(gòu)成基金的股票等資產(chǎn)在不同市場(chǎng)分別交易，流動(dòng)性未必相等，進(jìn)而使封基價(jià)格偏離資產(chǎn)凈值.

4.市場(chǎng)分割假說(shuō)：金融市場(chǎng)間的相關(guān)性有限，一價(jià)定率(onepricetheory)不適用.同質(zhì)商品未必相同定價(jià).

5.業(yè)績(jī)預(yù)期理論：投資者對(duì)基金管理人的管理才能有自己的理解。卓越的才能帶來(lái)良好的預(yù)期，進(jìn)而帶來(lái)溢價(jià).

四、行為金融觀點(diǎn)：

1.噪聲理論：理性交易者依據(jù)信息作出正確的投資決策，但市場(chǎng)上大量存在并形成操控力量的非理性經(jīng)濟(jì)人依賴錯(cuò)誤的信息——噪聲作出了不可預(yù)測(cè)的投資行為。噪聲交易的不可預(yù)見(jiàn)性在資產(chǎn)組合固有的風(fēng)險(xiǎn)(價(jià)值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn))上新增了投資者情緒波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，壓低了封基交易價(jià)格.

2.投資者情緒理論：延續(xù)噪聲交易理論，認(rèn)為情緒會(huì)觸發(fā)價(jià)格的進(jìn)一步波動(dòng)。

國(guó)內(nèi)最早的公募基金是在1998年成立的(再早的還有淄博基金)，而且最早的公募基金是封閉式基金，第一批封閉式基金為(南方基金公司的)基金開(kāi)元、(國(guó)泰基金公司的)基金金泰，這些封閉式采用一次募集封閉運(yùn)作并且上市交易的模式，封閉期通常為10-15年。按常理，封閉式基金通常都是折價(jià)，但是在中國(guó)市場(chǎng)，封閉式基金早期都是溢價(jià)交易的，凈值1.000元的基金，交易價(jià)格可能高達(dá)1.200元甚至更高，當(dāng)然后來(lái)封閉式基金折價(jià)最高也超過(guò)30%……

2017年7月5日是基金久嘉到期日，8月14日是基金銀豐到期日，這兩個(gè)封閉式基金到期封轉(zhuǎn)開(kāi)之后傳統(tǒng)封閉式基金就幾乎不再有了。169101-105這些東證的封閉式基金未來(lái)會(huì)大幅折價(jià)嗎?不好說(shuō)，畢竟他們場(chǎng)內(nèi)份額太少了……估計(jì)未來(lái)也沒(méi)有基金公司發(fā)行類(lèi)似于之前十年、十五年的封閉式基金了，主要是因?yàn)檎蹆r(jià)，客戶都會(huì)想在基金上市之后購(gòu)買(mǎi)比申購(gòu)基金更合算……

五、關(guān)于封閉式基金折價(jià)之謎的解釋有多種多樣：

稅費(fèi)原因：封閉式基金到期，獲得一次性投資收益，估計(jì)需要繳付資本利得稅，所以需要一定的補(bǔ)償。估計(jì)這理由更適用于美國(guó)市場(chǎng)，中國(guó)投資者還沒(méi)有資本利得稅。

委托代理成本：發(fā)行封閉式基金中利益最優(yōu)方是基金管理人，例如發(fā)行50億規(guī)模封閉十年，管理人基本可以把未來(lái)十年的管理費(fèi)(1.5%/年)收入鎖定。等待產(chǎn)品IPO上市之后，二級(jí)市場(chǎng)的投資估計(jì)需要一個(gè)合理的折價(jià)才愿意通過(guò)交易的方式購(gòu)買(mǎi)封閉式基金份額，這個(gè)折價(jià)通常是10-20%，當(dāng)然還要受到市場(chǎng)情緒的影響……

流動(dòng)性缺失理論：相比開(kāi)放式基金，封閉式基金的流動(dòng)性差很多很多，如果你持有開(kāi)放式基金則可以申請(qǐng)贖回。但是傳統(tǒng)封閉式基金只有通過(guò)交易賣(mài)出，沒(méi)有贖回模式。為解決傳統(tǒng)封閉式基金的流動(dòng)性問(wèn)題，之后才有了ETF/LOF模式，以及分級(jí)基金的合并申贖、拆分賣(mài)出的模式。

六、封閉式基金折價(jià)原因探討

封閉式基金長(zhǎng)期處于折價(jià)狀態(tài)，并不是中國(guó)A股市場(chǎng)所特有的現(xiàn)象，美國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣都出現(xiàn)過(guò)封閉式基金折價(jià)的現(xiàn)象，被稱為“封閉式基金折價(jià)之謎”。

就中國(guó)A股市場(chǎng)封閉式基金折價(jià)的原因，我認(rèn)為主要有三個(gè)原因。

1.基金公司主要在發(fā)行期對(duì)封閉式基金進(jìn)行宣傳，當(dāng)發(fā)行成功后，由于基金規(guī)模不再變化，基金公司也不需要再繼續(xù)營(yíng)銷(xiāo)，尤其是2002年以后，基金公司不再發(fā)行封閉式基金，而是大力發(fā)行和宣傳開(kāi)放式基金，這導(dǎo)致絕大多數(shù)基金投資者僅知道開(kāi)放式基金，而不知道封閉式基金，參與的人少了，導(dǎo)致封閉式基金缺乏買(mǎi)家，因此產(chǎn)生了高折價(jià)。

2.由于同一家基金公司既存在封閉式基金，也存在開(kāi)放式基金，由于開(kāi)放式基金做好了能吸引更多資金申購(gòu)，而封閉式基金的規(guī)模保持不變，從基金管理人的角度出發(fā)，會(huì)將更多的資源向開(kāi)放式基金傾斜，例如將能力更強(qiáng)的基金經(jīng)理分配給開(kāi)放式基金。當(dāng)同一個(gè)基金旗下封閉式基金在一段時(shí)間內(nèi)跑輸開(kāi)放式基金時(shí)，持有人會(huì)懷疑封閉式基金給開(kāi)放式基金做托，高價(jià)接盤(pán)同門(mén)開(kāi)放式基金的股票，這樣的懷疑理論，嚴(yán)重打擊了封閉式基金投資者的心態(tài)，因此產(chǎn)生了高折價(jià)。但是實(shí)際上通過(guò)比較，封閉式基金凈值的增長(zhǎng)并不遜色于開(kāi)放式基金，基金管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有大家想象中那么嚴(yán)重。一方面國(guó)內(nèi)對(duì)基金行業(yè)的監(jiān)管非常嚴(yán)格，基金管理人沒(méi)有必要以身試法;另一方面基金并不是業(yè)績(jī)?cè)胶靡?guī)模就增長(zhǎng)越快，投資者普遍有一個(gè)投資誤區(qū)，就是賺了錢(qián)見(jiàn)好就收，虧了錢(qián)不肯割肉，這導(dǎo)致開(kāi)放式基金業(yè)績(jī)出眾的，反而贖回比申購(gòu)的更多，所以基金管理人并沒(méi)有足夠的動(dòng)力去刻意提升開(kāi)放式基金的業(yè)績(jī)。另外由于封閉式基金封閉操作，資產(chǎn)管理更加容易，所以其平均業(yè)績(jī)相比于開(kāi)放式基金混合型的業(yè)績(jī)，甚至更加優(yōu)秀，部分優(yōu)秀的封閉式基金，例如基金興華、基金泰和等，更是大幅跑贏大盤(pán)指數(shù)。

3.由于封閉式基金投資者只能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)交易來(lái)變現(xiàn)，當(dāng)場(chǎng)內(nèi)投資者想退出時(shí)，必須找到其他投資者接盤(pán)才行，由于了解封閉式基金的投資者很少，所以二級(jí)市場(chǎng)交易時(shí)必須通過(guò)一定的折價(jià)，才能吸引敏銳的低風(fēng)險(xiǎn)投資套利者參與，流動(dòng)性折價(jià)也是封閉式基金折價(jià)的一個(gè)原因。