在4月19日發(fā)布的最新一期《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》（GFSR）中，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）評(píng)估了烏克蘭局勢(shì)疊加更多主要經(jīng)濟(jì)體加息對(duì)全球金融穩(wěn)定的影響。

IMF稱(chēng)，受烏克蘭局勢(shì)升級(jí)的影響，全球金融狀況顯著收緊。盡管迄今為止，尚未發(fā)生影響金融機(jī)構(gòu)或市場(chǎng)的全球系統(tǒng)性事件，但金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)在多個(gè)維度上都有所上升，將通過(guò)各種渠道測(cè)試金融系統(tǒng)的韌性。這些渠道包括銀行、非銀行金融中介機(jī)構(gòu)和公司的直接和間接風(fēng)險(xiǎn)敞口；市場(chǎng)中斷（包括大宗商品市場(chǎng)）和交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)增加；加快新興市場(chǎng)的加密貨幣化以及可能的網(wǎng)絡(luò)相關(guān)事件。

同時(shí)，IMF強(qiáng)調(diào)，由此導(dǎo)致的大宗商品價(jià)格大幅飆升加劇了此前就存在的通脹壓力，給全球央行帶來(lái)了政策權(quán)衡方面的挑戰(zhàn)。在全球新一輪加息周期下，新興市場(chǎng)面臨著更緊張的金融環(huán)境，資金流出的概率從去年10月報(bào)告預(yù)測(cè)的20%升至30%。

IMF建議，全球政策制定者采取果斷行動(dòng)，遏制不斷上升通脹，解決金融脆弱性問(wèn)題，并避免在這樣做的同時(shí)導(dǎo)致金融狀況無(wú)序收緊，從而危及疫情后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。一些企業(yè)和家庭可能需要短期財(cái)政支持來(lái)應(yīng)對(duì)烏克蘭局勢(shì)的影響。

烏克蘭局勢(shì)升級(jí)加劇短期金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)

IMF稱(chēng)，迄今為止，烏克蘭局勢(shì)尚未導(dǎo)致影響金融機(jī)構(gòu)或市場(chǎng)的全球系統(tǒng)性事件，但自局勢(shì)升級(jí)以來(lái)，金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)在多個(gè)維度上確實(shí)都有所上升。

IMF補(bǔ)充稱(chēng)，除了短期、直接的金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)外，烏克蘭局勢(shì)預(yù)計(jì)還將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和全球金融市場(chǎng)產(chǎn)生更長(zhǎng)遠(yuǎn)的重大影響，包括：大宗商品市場(chǎng)和全球供應(yīng)鏈中斷的嚴(yán)重程度將嚴(yán)重影響通脹前景、全球經(jīng)濟(jì)前景，甚至可能影響宏觀金融穩(wěn)定。此外，創(chuàng)紀(jì)錄的食品價(jià)格可能給一些新興市場(chǎng)帶來(lái)社會(huì)動(dòng)蕩。

IMF認(rèn)為，烏克蘭局勢(shì)對(duì)全球金融市場(chǎng)的潛在傳播渠道包括：與大宗商品價(jià)格上漲相關(guān)的通脹壓力；銀行和非銀行金融中介機(jī)構(gòu)對(duì)俄羅斯和烏克蘭資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)敞口；通過(guò)大宗商品貿(mào)易融資和衍生品導(dǎo)致大宗商品市場(chǎng)交易中斷；在市場(chǎng)流動(dòng)性和資金緊張的情況下，投資者出于對(duì)交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂(yōu)加劇，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力普遍下降；俄羅斯債務(wù)違約和新興市場(chǎng)的潛在資本外流以及會(huì)影響金融體系彈性力的網(wǎng)絡(luò)攻擊行為。

如果落實(shí)到對(duì)各類(lèi)資產(chǎn)的影響上，IMF稱(chēng)，烏克蘭局勢(shì)升級(jí)是一種難以投?；?qū)_的風(fēng)險(xiǎn)，因此投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)突然下降，導(dǎo)致各資產(chǎn)類(lèi)別的波動(dòng)性和關(guān)聯(lián)性上升。不過(guò)，隨著市場(chǎng)參與者評(píng)估局勢(shì)的演變，資產(chǎn)價(jià)格最終暫時(shí)穩(wěn)定在新常態(tài)附近。

“烏克蘭局勢(shì)升級(jí)后，全球股市和利率市場(chǎng)的波動(dòng)性都急劇上升。不過(guò)，在股市方面，市場(chǎng)隱含波動(dòng)性近期已大幅下降，在某些區(qū)域已降至升級(jí)前的水平之下，預(yù)計(jì)到2022年底仍將保持在這一水平附近。而在利率市場(chǎng)，市場(chǎng)隱含波動(dòng)率仍然較高，因?yàn)檫€計(jì)入了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策正?；M(jìn)程的不確定性。”報(bào)告稱(chēng)。

對(duì)于烏克蘭局勢(shì)對(duì)俄羅斯和烏克蘭資產(chǎn)的影響，IMF稱(chēng)，由于這兩個(gè)市場(chǎng)受到制裁影響，市場(chǎng)流動(dòng)性遭遇嚴(yán)重限制，烏克蘭和俄羅斯的資產(chǎn)經(jīng)歷了最大的價(jià)格暴跌，以美元計(jì)價(jià)的主權(quán)債券的違約概率非常高，回收率很低。俄羅斯盧布對(duì)美元的匯率稍早一度跌至歷史最低水平，之后收復(fù)了大部分跌幅。

長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，IMF認(rèn)為，如果制裁進(jìn)一步升級(jí)，包括歐洲明確禁止從俄羅斯進(jìn)口能源，會(huì)加劇對(duì)金融市場(chǎng)的干擾，能源和食品價(jià)格都會(huì)大幅上漲，波動(dòng)性也將飆升。

通脹高企下，全球央行貨幣政策面臨權(quán)衡挑戰(zhàn)

除了烏克蘭局勢(shì)的影響外，全球央行如何權(quán)衡抑制高通脹和確保經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇也是全球金融穩(wěn)定繞不開(kāi)的話題。

IMF稱(chēng)，由于大宗商品價(jià)格持續(xù)上漲，通脹壓力自10月GFSR以來(lái)一直在加劇，各國(guó)央行面臨著一個(gè)具有挑戰(zhàn)性的任務(wù)，即在全球經(jīng)濟(jì)前景不確定性增長(zhǎng)之際，在抗擊多年高通脹和保障復(fù)蘇之間如何進(jìn)行權(quán)衡。IMF強(qiáng)調(diào)，要將通脹降至目標(biāo)水平，并防止通脹預(yù)期不受影響，需要央行謹(jǐn)慎溝通和采取行動(dòng)，以防止金融狀況無(wú)序收緊。無(wú)序緊縮貨幣政策，尤其是在與金融脆弱性相互作用的情況下，可能會(huì)對(duì)金融穩(wěn)定構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)，并影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

出于對(duì)通脹前景的擔(dān)憂(yōu)，疊加利率波動(dòng)加劇，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體債券的名義收益率在年初上漲了一波后，在3月又大幅上升，并反映在盈虧平衡利率和實(shí)際利率的增加上。在此背景下，自年初以來(lái)，對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣正常化的路徑預(yù)期也大幅提高，烏克蘭局勢(shì)升級(jí)后，市場(chǎng)進(jìn)一步提高了這一預(yù)期。

具體而言，IMF稱(chēng)，在總體通脹創(chuàng)紀(jì)錄高位之際，歐洲央行（ECB）加快了逐步縮減資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃的步伐，表示在資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)結(jié)束后的一段時(shí)間內(nèi)可能會(huì)加息，而日本央行在通脹依然低迷的情況下，一直維持其超寬松政策。

美聯(lián)儲(chǔ)（Federal Reserve）在3月的聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）會(huì)議上首次加息。同時(shí)，與會(huì)者預(yù)計(jì)聯(lián)邦基金利率將在年底接近2%。從歷史上看，一旦開(kāi)始貨幣緊縮，長(zhǎng)期利率最終往往會(huì)走高。這種增長(zhǎng)，尤其是在實(shí)際利率的推動(dòng)下，可能會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)突然重新定價(jià)，從而增加市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂(yōu)，比如美國(guó)國(guó)債收益率曲線自今年年初以來(lái)已顯著平緩，曲線的某些部分出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。

除了加息，IMF稱(chēng)，美聯(lián)儲(chǔ)的縮表可能會(huì)給其帶來(lái)額外挑戰(zhàn)。雖然提高政策利率仍然是主要的貨幣政策正?；ぞ撸缆?lián)儲(chǔ)就縮表計(jì)劃進(jìn)行明確溝通，包括告知縮表的時(shí)間安排、削減速度以及資產(chǎn)和負(fù)債雙方的構(gòu)成等，對(duì)于避免不必要的市場(chǎng)波動(dòng)也至關(guān)重要。

“為了評(píng)估縮表對(duì)長(zhǎng)期利率的影響，投資者應(yīng)關(guān)注2017～2019年量化緊縮（QT）的經(jīng)驗(yàn)，投資者要需要特別注意比當(dāng)時(shí)規(guī)模更大的美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表縮減對(duì)某些細(xì)分市場(chǎng)的影響，比如期限溢價(jià)突然增加的風(fēng)險(xiǎn)。”報(bào)告稱(chēng)。

而對(duì)于已先發(fā)制人加息的新興市場(chǎng)央行而言，IMF認(rèn)為，他們也可能面臨更進(jìn)一步的通脹壓力。

IMF稱(chēng)，在烏克蘭局勢(shì)升級(jí)導(dǎo)致大宗商品價(jià)格飆升前，拉丁美洲和歐洲的新興市場(chǎng)央行就面臨著不斷上升的通脹壓力。為此，為了保持市場(chǎng)對(duì)其履行職責(zé)能力的信心，許多央行果斷地采取了應(yīng)對(duì)措施，先發(fā)制人收緊了貨幣政策，穩(wěn)定了長(zhǎng)期通脹預(yù)期。然而，烏克蘭局勢(shì)升級(jí)對(duì)許多新興市場(chǎng)的前景產(chǎn)生了不利影響，IMF也因此調(diào)升了對(duì)新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體2022年的平均通脹預(yù)期。

不過(guò)，IMF同時(shí)指出，烏克蘭局勢(shì)對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的影響也存在差異，會(huì)對(duì)中歐和東歐的經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生更大的影響，在中歐和東歐，金融條件顯著收緊的同時(shí)還伴隨著匯率干預(yù)。在某些情況下，這些經(jīng)濟(jì)體的央行可能會(huì)轉(zhuǎn)向更為“鷹派”的貨幣政策立場(chǎng)。

相比之下，巴西、智利和南非等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體這些大宗商品出口國(guó)的貿(mào)易條件有所改善，對(duì)金融狀況的影響相對(duì)較小。這為這些經(jīng)濟(jì)體的央行提供了更大的政策空間，可以根據(jù)國(guó)內(nèi)發(fā)展調(diào)整貨幣政策。亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體與俄羅斯和烏克蘭的直接聯(lián)系也有限，通脹前景也更為溫和，同時(shí)它們的貨幣政策正?；M(jìn)程也更為緩慢。

流動(dòng)性和融資風(fēng)險(xiǎn)不斷上升但仍可控

IMF還指出，有些跡象表明，市場(chǎng)波動(dòng)性的急劇上升、大宗商品市場(chǎng)的嚴(yán)重混亂，以及對(duì)交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)上升的看法，可能開(kāi)始影響銀行的資產(chǎn)負(fù)債表和對(duì)金融中介的興趣，從而影響市場(chǎng)流動(dòng)性和融資條件。

具體而言，報(bào)告分析稱(chēng)，截至目前，短期美元融資市場(chǎng)的緊張局勢(shì)有限，但已開(kāi)始顯現(xiàn)：短期美元融資市場(chǎng)的利差擴(kuò)大，既反映了投資者增強(qiáng)流動(dòng)性頭寸的預(yù)防性動(dòng)機(jī)，也反映了他們對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的日益擔(dān)憂(yōu)。在美國(guó)無(wú)擔(dān)保貨幣市場(chǎng)，自宣布對(duì)俄羅斯制裁以來(lái)，LIBOR-OIS和FRA-OIS利差有所擴(kuò)大，但仍遠(yuǎn)低于2020年初的水平。金融和非金融商業(yè)票據(jù)的發(fā)行量增加，導(dǎo)致借貸成本增加。相比之下，有擔(dān)保的美國(guó)貨幣市場(chǎng)（REPO）迄今尚未顯示出壓力跡象。

不過(guò)，IMF稱(chēng)，盡管金融市場(chǎng)的波動(dòng)性更高，融資市場(chǎng)也存在一些壓力，但尚未出現(xiàn)2020年3月那樣的“搶購(gòu)現(xiàn)金”的情況，金融系統(tǒng)似乎也更能抵御流動(dòng)性以及融資方面的沖擊。

“發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的全球流動(dòng)性仍處于創(chuàng)紀(jì)錄的高水平，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的銀行資本化程度更高，流動(dòng)性也更高，擁有大量?jī)?chǔ)備盈余。”此外，報(bào)告稱(chēng)，“發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的央行擁有大量緩解融資市場(chǎng)壓力的工具。激活央行和政府票據(jù)回購(gòu)額度之間的長(zhǎng)期互換額度，比如美聯(lián)儲(chǔ)的長(zhǎng)期回購(gòu)額度（SRP）、外國(guó)和國(guó)際貨幣管理局（FIMA）回購(gòu)額度，以及歐洲央行的歐元區(qū)央行回購(gòu)額度，均可以緩解市場(chǎng)上的美元（和歐元）融資壓力。”