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管濤:三季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的成色︱匯海觀濤
來(lái)源:第一財(cái)經(jīng) 2022-10-30 21:44:41

最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示,面對(duì)復(fù)雜嚴(yán)峻的國(guó)內(nèi)外形勢(shì)和多重超預(yù)期因素沖擊,中國(guó)經(jīng)濟(jì)頂住壓力持續(xù)恢復(fù),三季度經(jīng)濟(jì)恢復(fù)明顯好于二季度,經(jīng)濟(jì)總體運(yùn)行在合理區(qū)間。


【資料圖】

消費(fèi)重新領(lǐng)銜國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇

今年二季度,由于受到疫情多點(diǎn)散發(fā)的嚴(yán)重沖擊,消費(fèi)拖累當(dāng)季經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)0.8個(gè)百分點(diǎn),對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率為負(fù)。隨著二季度后半段以來(lái)高效統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展,積極推動(dòng)一系列促消費(fèi)政策落地顯效,三季度消費(fèi)市場(chǎng)總體保持恢復(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。當(dāng)季,社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)3.5%,二季度下降4.6%。前三季度,社零累計(jì)同比增長(zhǎng)0.7%,較上半年增速高出1.4個(gè)百分點(diǎn);社零累計(jì)同比實(shí)際下降2.1%,較上半年實(shí)際增速回升1.3個(gè)百分點(diǎn)(見(jiàn)圖1)。

三季度,中國(guó)經(jīng)濟(jì)同比增長(zhǎng)3.9%。從支出法看,消費(fèi)、投資和凈出口對(duì)當(dāng)季經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)分別拉動(dòng)2.0、0.8和1.1個(gè)百分點(diǎn),環(huán)比分別上升2.9、0.5和0.1個(gè)百分點(diǎn)(見(jiàn)圖2)??梢?jiàn),當(dāng)季三大需求對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉動(dòng)作用均進(jìn)一步增強(qiáng),只是消費(fèi)拉動(dòng)的改善更為明顯。

前三季度,中國(guó)經(jīng)濟(jì)累計(jì)同比增長(zhǎng)3.0%,較上半年增速提高0.5個(gè)百分點(diǎn)。由于三季度消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率由負(fù)轉(zhuǎn)正,前三季度,消費(fèi)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率達(dá)到41.3%,較上半年上升了9.2個(gè)百分點(diǎn);投資貢獻(xiàn)率為26.7%,下降5.4個(gè)百分點(diǎn);凈出口貢獻(xiàn)率為32.0%,回落3.8個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)的貢獻(xiàn)率重新躍居“三駕馬車”之首,外需貢獻(xiàn)率退居次位(見(jiàn)圖3)。

今年以來(lái),中國(guó)積極發(fā)揮推進(jìn)有效投資重要項(xiàng)目協(xié)調(diào)機(jī)制作用,認(rèn)真用好政策性開(kāi)發(fā)性金融工具和地方專項(xiàng)債,有力推進(jìn)項(xiàng)目盡快落地實(shí)施,加快形成實(shí)物工作量,發(fā)揮投資關(guān)鍵作用,制造業(yè)投資穩(wěn)中有升,基礎(chǔ)設(shè)施投資持續(xù)發(fā)力。前三季度,制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)10.1%,增速較前兩年同期復(fù)合平均增速高6.5個(gè)百分點(diǎn);基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長(zhǎng)8.6%,高9.2個(gè)百分點(diǎn);全國(guó)固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)同比增長(zhǎng)5.9%,高1.9個(gè)百分點(diǎn)(見(jiàn)圖4)。

前三季度,社零累計(jì)同比增速較前兩年同期復(fù)合平均增速低3.2個(gè)百分點(diǎn),且絕對(duì)增速也低于固定資產(chǎn)投資5.2個(gè)百分點(diǎn)。然而,投資卻不是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的主要驅(qū)動(dòng)力,主要原因有三:一是固定資產(chǎn)投資與支出法中的資本形成統(tǒng)計(jì)口徑不同。2017~2021年,年度資本形成平均僅相當(dāng)于固定資產(chǎn)投資額的74%。二是民間投資和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資對(duì)固定資產(chǎn)投資拖累加大。前三季度,民間投資增長(zhǎng)2.0%,增速較上半年回落1.5個(gè)百分點(diǎn);房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資下降8.0%,降速加快2.6個(gè)百分點(diǎn)(見(jiàn)圖4)。三是PPI漲幅較高影響投資的實(shí)物貢獻(xiàn)。前三季度,PPI累計(jì)同比增長(zhǎng)5.9%,高出同期CPI增速3.9個(gè)百分點(diǎn)。

即便如此,擴(kuò)大有效投資對(duì)于當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)的積極意義仍不容低估。前三季度,消費(fèi)、投資和凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉動(dòng)作用分別為1.2、0.8和1.0個(gè)百分點(diǎn),分別較2015~2019年同期拉動(dòng)作用回落2.9、1.9和上升1.1個(gè)百分點(diǎn),顯示了“三駕馬車”對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的協(xié)調(diào)拉動(dòng)。

明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景或好于主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體

最近,國(guó)際貨幣基金組織(IMF)更新了世界經(jīng)濟(jì)展望,預(yù)計(jì)今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)3.21%,明年增長(zhǎng)4.44%。前三季度,中國(guó)經(jīng)濟(jì)累計(jì)同比增長(zhǎng)3.0%,四季度經(jīng)濟(jì)同比增速不低于3.75%,就可以達(dá)成IMF的預(yù)測(cè)值。如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)四季度增長(zhǎng)4%,則全年有望增長(zhǎng)3.27%;如果四季度增長(zhǎng)5%,則全年有望增長(zhǎng)3.55%;如果全年中國(guó)經(jīng)濟(jì)要增長(zhǎng)4%以上,則四季度同比增速要不低于6.60%(見(jiàn)圖5)。

在新冠疫情持續(xù)反彈、美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)緊縮、地緣政治沖突升級(jí)等超預(yù)期沖擊繼續(xù)蔓延的背景下,鑒于去年四季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)同比增長(zhǎng)4.0%,基數(shù)較低,全年要實(shí)現(xiàn)3.5%左右的增長(zhǎng)應(yīng)該是大概率事件,但要實(shí)現(xiàn)全年4%以上的增長(zhǎng),預(yù)計(jì)難度會(huì)比較大。當(dāng)然,無(wú)論是前述哪一種情形,今年中國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速都將會(huì)低于年初政府工作報(bào)告確定的預(yù)期目標(biāo)(見(jiàn)圖5)。

今年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期并非中國(guó)特有的現(xiàn)象。IMF分別于1月、4月、7月、10月,一年之內(nèi)四次更新世界經(jīng)濟(jì)展望。IMF今年10月份與年初1月份的預(yù)測(cè)值相比,世界經(jīng)濟(jì)增速下調(diào)了1.2個(gè)百分點(diǎn),中國(guó)下調(diào)了1.6個(gè)百分點(diǎn),美國(guó)下調(diào)了2.4個(gè)百分點(diǎn),日本、德國(guó)、英國(guó)、法國(guó)、意大利和加拿大分別下調(diào)了1.6、2.3、1.1、1.0、0.6和0.8個(gè)百分點(diǎn)(見(jiàn)圖6)。

特別值得指出的是,美聯(lián)儲(chǔ)9月份議息會(huì)議紀(jì)要顯示,由于生產(chǎn)率持續(xù)令人失望的增長(zhǎng)以及今年迄今為止勞動(dòng)力參與率的緩慢增長(zhǎng),美聯(lián)儲(chǔ)工作人員對(duì)近期美國(guó)潛在產(chǎn)出的預(yù)估大幅下調(diào),并預(yù)計(jì)這種潛在產(chǎn)出的較低路徑將在整個(gè)預(yù)測(cè)期內(nèi)持續(xù)存在,預(yù)計(jì)到2025年底實(shí)際產(chǎn)出水平仍將略高于潛在水平。這導(dǎo)致美國(guó)出現(xiàn)了低增長(zhǎng)、低失業(yè)、高通脹的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象,是美國(guó)通脹韌性較強(qiáng)的根本原因所在。

中國(guó)的情形有所不同。經(jīng)濟(jì)下行伴隨著PPI單邊下行、核心CPI低位徘徊和就業(yè)不充分,顯示有效需求不足、負(fù)產(chǎn)出缺口仍是中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的主要矛盾(見(jiàn)圖7)。根據(jù)IMF的最新展望,對(duì)明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)值是4.4%,較今年高出1.2個(gè)百分點(diǎn),對(duì)全球、美國(guó)、日本、德國(guó)、英國(guó)、法國(guó)、意大利和加拿大的預(yù)測(cè)值則分別要比今年低0.5、0.6、0.1、1.9、3.3、1.8、3.4和1.8個(gè)百分點(diǎn)(見(jiàn)圖6)。

但是,任何事情,利弊都是相對(duì)的。例如,去年美國(guó)經(jīng)濟(jì)取得了1985年以來(lái)最快的增長(zhǎng)速度5.9%,但鑒于上年經(jīng)濟(jì)負(fù)增長(zhǎng),兩年復(fù)合平均也僅有1.5%,較中國(guó)兩年復(fù)合平均低了3.7個(gè)百分點(diǎn),與2019年兩國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的差異基本持平。今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不如預(yù)期,但基數(shù)效應(yīng)為明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)取得更快的增長(zhǎng)創(chuàng)造了有利條件。

如前所述,根據(jù)IMF的最新預(yù)測(cè),明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景要好于主要發(fā)達(dá)國(guó)家。不過(guò),對(duì)此宜保持清醒和冷靜。首先,未來(lái)內(nèi)外部不確定不穩(wěn)定因素依然較多,4.4%并非是天上掉餡餅,可以輕松實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)。尤其是今年前三季度,外需對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍發(fā)揮著重要拉動(dòng)作用,如果明年世界經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步放緩甚至陷入衰退,中國(guó)應(yīng)對(duì)外需拐點(diǎn)需要內(nèi)需接棒,這一方面要看進(jìn)一步擴(kuò)大消費(fèi)的潛力有多大,另一方面要看擴(kuò)大投資的可持續(xù)性如何。其次,即便能夠達(dá)到前述增長(zhǎng)預(yù)期值,仍需要觀察其與中國(guó)潛在產(chǎn)出水平的契合情況,觀察是否存在持續(xù)的負(fù)產(chǎn)出缺口,后者對(duì)應(yīng)著國(guó)內(nèi)就業(yè)壓力大、需求不充分。所以,我們?nèi)杂斜匾M最大的努力,爭(zhēng)取更好的結(jié)果。

進(jìn)一步加大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度

從去年下半年重提做好跨周期調(diào)節(jié),保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間以來(lái),人民銀行堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度,科學(xué)管理市場(chǎng)預(yù)期,切實(shí)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì),有效防控金融風(fēng)險(xiǎn)。在某些方面,貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持的力度超過(guò)了2020年疫情沖擊最嚴(yán)重的時(shí)期,M2同比增速處于2016年5月份以來(lái)的高點(diǎn),市場(chǎng)利率也處于近年來(lái)甚至史上的低位(見(jiàn)圖8)。到今年9月末,以社融存量調(diào)整和M2與年化名義GDP之比衡量的宏觀杠桿率,均創(chuàng)下史上新高(見(jiàn)圖9)。

日前,IMF在秋季年會(huì)間指出,保持匯率彈性有助于各國(guó)做出調(diào)整,以適應(yīng)各國(guó)貨幣政策收緊步伐的差異。但如果匯率變動(dòng)阻礙了央行貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制和(或)產(chǎn)生了更廣泛的金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn),則可以使用外匯干預(yù)措施。受中美貨幣政策分化加大、中美利差收斂甚至倒掛疊加其他因素的影響,今年3月份以來(lái),人民幣匯率沖高回落,到10月底累計(jì)最多下跌10%以上。但是,這既沒(méi)有引發(fā)金融市場(chǎng)恐慌,也沒(méi)有加大國(guó)內(nèi)輸入性通脹壓力,所以,匯率政策不是貨幣政策的束縛。相反,人民幣匯率彈性增加,發(fā)揮了吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”作用,拓展了國(guó)內(nèi)貨幣政策空間,促進(jìn)了貿(mào)易投資便利化改革。

盡管三季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)克服多重超預(yù)期沖擊的不利影響,積極因素累積增多,但也要看到外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)仍不牢固。而且,如前所述,即便預(yù)期明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景會(huì)有所改善,但經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的勢(shì)頭仍有待進(jìn)一步加強(qiáng)和鞏固。為此,今年底乃至明年,仍需要強(qiáng)化跨周期和逆周期調(diào)節(jié),加大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度,為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力的支持,著力穩(wěn)就業(yè)和穩(wěn)物價(jià),穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤。

當(dāng)然,這不僅僅是指必要的降準(zhǔn)降息的總量工具操作,還有通過(guò)結(jié)構(gòu)性工具使用和深化金融體制改革,進(jìn)一步疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制,在保持流動(dòng)性合理充裕的同時(shí),提高穩(wěn)健貨幣政策的針對(duì)性和有效性,包括:用好政策性開(kāi)發(fā)性金融工具,重點(diǎn)發(fā)力支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè);做好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的“加法”,強(qiáng)化對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域、薄弱環(huán)節(jié)和受疫情影響行業(yè)的支持;深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革,維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展;完善市場(chǎng)化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制,推動(dòng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本;構(gòu)建金融有效支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的體制機(jī)制,著力穩(wěn)定產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈,加強(qiáng)對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)和綠色金融的支持;因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展,對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)實(shí)施常態(tài)化監(jiān)管,有效防范和化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。這體現(xiàn)了兼顧短期和中長(zhǎng)期,推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的政策思路。

(作者系中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)

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