破除同質(zhì)化經(jīng)營(yíng)、解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，四川省“交通強(qiáng)省”背景下的資產(chǎn)重組，讓市場(chǎng)存在諸多疑問(wèn)。

根據(jù)披露，四川路橋(600039.SH)擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金收購(gòu)交建集團(tuán)、高路建筑、高路綠化三家公司。

這是一項(xiàng)關(guān)聯(lián)交易，四川路橋控股股東蜀道集團(tuán)，也是標(biāo)的公司直接間接控股股東或重要股東。

四川路橋在公告中，標(biāo)的公司為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但長(zhǎng)江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，實(shí)際情況并非全部如此。標(biāo)的公司之一交建集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率不斷攀升，今年6月底接近80%。此外，三家標(biāo)的公司業(yè)績(jī)波動(dòng)幅度較大，交建集團(tuán)今年上半年的突然大幅增長(zhǎng)，讓人意外。

四川路橋配套募資也有些奇怪。公司擬向能投集團(tuán)、比亞迪配套募資，后兩者作為公司戰(zhàn)略投資者，將與公司開(kāi)展業(yè)務(wù)合作。所處行業(yè)不同，二者之間如何進(jìn)行業(yè)務(wù)合作?

更讓人不解的是，四川路橋稱(chēng)，能投集團(tuán)、比亞迪將參與公司法人治理。但能投集團(tuán)、比亞迪完成定增認(rèn)購(gòu)后，合計(jì)持股比僅2.13%，如何參與公司治理?

標(biāo)的公司存諸多可疑

四川路橋的本次重組交易完成后，能否有效提升公司盈利能力，市場(chǎng)打了一個(gè)問(wèn)號(hào)。

根據(jù)重組交易預(yù)案，四川路橋擬向川高公司、藏高公司、四川成渝、港航開(kāi)發(fā)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)交建集團(tuán)100%股權(quán)，其中，川高公司、藏高公司、四川成渝分別持有的交建集團(tuán)51%股權(quán)、39%股權(quán)、5%股權(quán)以股份對(duì)價(jià)支付，港航開(kāi)發(fā)持有的交建集團(tuán)5%股權(quán)以現(xiàn)金對(duì)價(jià)支付。同時(shí)，公司擬向蜀道集團(tuán)、川高公司、高路文旅發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)高路建筑100%股權(quán)，向川高公司發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)高路綠化96.67%股權(quán)。

目前，標(biāo)的公司審計(jì)、評(píng)估工作尚未完成，標(biāo)的公司預(yù)估值、交易定價(jià)均為確定。

蜀道集團(tuán)為上四川路橋控股股東，蜀道集團(tuán)持有川高公司100%股權(quán)、藏高公司100%股權(quán)、四川成渝35.86%股權(quán)，系三者控股股東，蜀道集團(tuán)持有港航開(kāi)發(fā)唯一股東四川省港航投資集團(tuán)90.715%股權(quán)，高路文旅為川高公司全資子公司。因此，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

對(duì)于本次重組，四川路橋稱(chēng)，交易標(biāo)的為控股股東蜀道集團(tuán)旗下交通工程建設(shè)板塊運(yùn)營(yíng)主體，標(biāo)的資產(chǎn)收益情況良好。公司整合省內(nèi)交通工程建設(shè)板塊資產(chǎn)，是貫徹落實(shí)“交通強(qiáng)省”戰(zhàn)略的重要舉措，通過(guò)深度整合四川省屬交通工程建設(shè)企業(yè)，有利于更好發(fā)揮專(zhuān)業(yè)優(yōu)勢(shì)，形成協(xié)同效應(yīng)，有利于破除同質(zhì)化經(jīng)營(yíng)及解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，提升公司綜合核心競(jìng)爭(zhēng)力。

標(biāo)的公司資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)160億元。截至今年6月底，交建集團(tuán)、高路建筑、高路綠化的總資產(chǎn)分別為152.34億元、6.95億元、4.30億元，合計(jì)為163.59億元。

長(zhǎng)江商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，三家標(biāo)的公司業(yè)績(jī)波動(dòng)均較明顯，能否保持持續(xù)盈利能力存疑。

2019年至今年上半年，交建集團(tuán)實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為49.34億元、102.57億元、71.64億元，歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱(chēng)凈利潤(rùn))為8464.74萬(wàn)元、1.87億元、4.51億元。

奇怪之處在于，2020年?duì)I業(yè)收入較2019年翻了一倍多，凈利潤(rùn)也翻了一倍多，較為正常。但在今年上半年，營(yíng)業(yè)收入約為去年去年的70%，而凈利潤(rùn)則是去年全年的2.41倍。為何在今年上半年凈利潤(rùn)突然大爆發(fā)?同期對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)率分別為1.72%、1.82%、6.29%，今年上半年也是異常大增。

上述同期，高路建筑實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為4.38億元、4.29億元、9715.66萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為873.68萬(wàn)元、1044.21萬(wàn)元、-367.23萬(wàn)元，今年上半年，營(yíng)業(yè)收入大幅下降，凈利潤(rùn)盈轉(zhuǎn)虧。高路綠化實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別為3.25億元、3.93億元、4384.98萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)為2459.06萬(wàn)元、247.42萬(wàn)元、689.74萬(wàn)元。奇怪的是，2020年，營(yíng)業(yè)收入較上年明顯增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)反而大幅下滑，今年上半年，營(yíng)業(yè)收入大幅下降，凈利潤(rùn)反而大幅增長(zhǎng)。

如此離奇波動(dòng)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，身處傳統(tǒng)行業(yè)，如何才能保障持續(xù)盈利能力?

此外，今年上半年凈利潤(rùn)離奇大增的交建集團(tuán)，資產(chǎn)負(fù)債率奇高。上述同期，其資產(chǎn)負(fù)債率分別為63.88%、74.61%、79.76%。交建集團(tuán)是否存在償債風(fēng)險(xiǎn)?應(yīng)收賬款是否居高不下?是否滿(mǎn)足重大資產(chǎn)重組條件?

引戰(zhàn)投被疑不當(dāng)市值管理動(dòng)機(jī)

四川路橋在引進(jìn)戰(zhàn)略投資者、股權(quán)激勵(lì)方面，也存在讓市場(chǎng)質(zhì)疑之處。

針對(duì)上述重大資產(chǎn)重組，四川路橋擬進(jìn)行配套募資，并同時(shí)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者。

據(jù)披露，四川路橋擬發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并配套募集資金，同時(shí)擬通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股票引入四川省能源投資集團(tuán)(簡(jiǎn)稱(chēng)“能投集團(tuán)”)、比亞迪作為戰(zhàn)略投資者參與本次發(fā)行股份的認(rèn)購(gòu)。本次擬配套募資25億元，分別向能投集團(tuán)、比亞迪發(fā)行7278.02萬(wàn)股、2911.21萬(wàn)股，發(fā)行價(jià)格為6.87元/股。發(fā)行完成后，能投集團(tuán)、比亞迪將分別持有公司1.52%股權(quán)、0.61%股權(quán)。

本次募集配套資金在扣除中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用和相關(guān)稅費(fèi)后，將用于支付現(xiàn)金對(duì)價(jià)，補(bǔ)充流動(dòng)資金、償還債務(wù)以及標(biāo)的公司項(xiàng)目建設(shè)等。

針對(duì)引入戰(zhàn)投目的，四川路橋稱(chēng)，公司主要從事“大土木”基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的投資、設(shè)計(jì)、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，以及清潔能源、礦藏資源、新型材料、現(xiàn)代服務(wù)等多元產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)方面的業(yè)務(wù)。根據(jù)規(guī)劃，公司未來(lái)五年，在重點(diǎn)突出基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)核心主業(yè)的同時(shí)，積極布局培育能源板塊、礦產(chǎn)資源板塊、“交通+服務(wù)”板塊，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整及各板塊的協(xié)同優(yōu)質(zhì)發(fā)展。其中，能源板塊作為公司重要的培育板塊，加大清潔能源投入，完善鋰電產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，使能源板塊成為公司重要的業(yè)務(wù)支撐。

戰(zhàn)略投資中，能投集團(tuán)以能源化工、工程建設(shè)、類(lèi)金融以及文化旅游為主營(yíng)業(yè)務(wù)，能夠與公司在基礎(chǔ)設(shè)施板塊與公司主業(yè)形成協(xié)同效應(yīng)，公司旗下水利項(xiàng)目的專(zhuān)業(yè)化建設(shè)亦可與能投集團(tuán)達(dá)成深度協(xié)作，同時(shí)，可在鋰電業(yè)務(wù)、“交通+服務(wù)”板塊的分布式能源、貨物貿(mào)易、智慧交通以及文旅等領(lǐng)域展開(kāi)深度合作。比亞迪以新能源汽車(chē)及傳統(tǒng)燃油汽車(chē)在內(nèi)的汽車(chē)業(yè)務(wù)、手機(jī)部件及組裝業(yè)務(wù)、二次充電電池及光伏業(yè)務(wù)等為主營(yíng)業(yè)務(wù)，能夠與公司在能源板塊的鋰電材料產(chǎn)業(yè)鏈、工程施工車(chē)輛的“電動(dòng)化”、礦產(chǎn)資源開(kāi)發(fā)以及儲(chǔ)能設(shè)備研發(fā)等方面產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

四川路橋在公告中稱(chēng)，戰(zhàn)略投資者將依法行使提案權(quán)、表決權(quán)等相關(guān)股東權(quán)利，合理參與公司法人治理，發(fā)揮積極作用保障公司利益最大化，協(xié)助公司完善治理水平、提升公司價(jià)值。詭異之處在于，能投集團(tuán)、比亞迪持有四川路橋的股權(quán)比例分別為1.52%、0.61%，遠(yuǎn)未達(dá)到5%的持股比例，且鎖定期只有18個(gè)月，二者似乎均不滿(mǎn)足委派董事的基本要求，也不符合戰(zhàn)略投資者長(zhǎng)期持股的要求。在這種情況下，戰(zhàn)略投資者將如何參與四川路橋法人治理、幫助公司大力拓展市場(chǎng)、顯著增強(qiáng)公司競(jìng)爭(zhēng)力?

四川路橋的引戰(zhàn)公告也引起了監(jiān)管關(guān)注，交易所下發(fā)問(wèn)詢(xún)函，要求公司從業(yè)務(wù)協(xié)同性、持股期限及比例、參與公司治理情況等方面，逐項(xiàng)核實(shí)并說(shuō)明本次配套募集資金擬引入的投資者是否充分滿(mǎn)足“關(guān)于戰(zhàn)略投資者的基本要求”，是否存在不當(dāng)市值管理動(dòng)機(jī)。

未來(lái)主業(yè)三年盈利240億存變數(shù)

四川路橋描繪的美好藍(lán)圖，也被廣泛質(zhì)疑。

在披露本次重大資產(chǎn)重組之時(shí)，四川路橋還同比披露了公司限制性股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。

根據(jù)激勵(lì)計(jì)劃草案，四川路橋擬向不超過(guò)350名公司管理人員及核心技術(shù)(業(yè)務(wù))人員，不包括監(jiān)事、獨(dú)立董事以及由上市公司控股公司以外的人員擔(dān)任的外部董事授予股票。擬授予的限制性股票數(shù)量為不超過(guò)4375萬(wàn)股，約占本激勵(lì)計(jì)劃提交股東大會(huì)審議前公司股本總額47.75億股的0.92%。其中，首次授予不超過(guò)3500萬(wàn)股，占授予總量的80%，預(yù)留授予不超過(guò)875萬(wàn)股，占授予總量的20%。

據(jù)披露，本次限制性股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的股票來(lái)源，并非來(lái)自二級(jí)市場(chǎng)，而是公司向授予對(duì)象定向發(fā)行，首次授予的限制性股票的授予價(jià)格為每股4.24元。

11月5日，四川路橋的收盤(pán)價(jià)為10.79元/股，本次激勵(lì)計(jì)劃的授予價(jià)格不到二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的一半。

讓人吃驚的是業(yè)績(jī)考核。本次限制性激勵(lì)計(jì)劃授予的股票分三期解除限售，相應(yīng)地設(shè)立了業(yè)績(jī)考核指標(biāo)。具體為，第一個(gè)解除限售期，2022年，公司實(shí)現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)(簡(jiǎn)稱(chēng)扣非凈利潤(rùn))不低于70億元，且相較于2020年，增長(zhǎng)率不低于同行業(yè)平均水平。當(dāng)年?duì)I業(yè)收入不低于1000億元，且相較于2020年增長(zhǎng)率不低于同行業(yè)平均水平。當(dāng)年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不低于5.7次。

第二、第三個(gè)解除限售期，分別為2023年、2024年，對(duì)應(yīng)的業(yè)績(jī)考核指標(biāo)為，扣非凈利潤(rùn)分別不低于80億元、90億元，營(yíng)業(yè)收入分別不低于1100億元、1200億元，其較2020年的增長(zhǎng)率均不低于同行業(yè)平均水平，當(dāng)年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不低于5.7次。

根據(jù)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，2020年，四川路橋的營(yíng)業(yè)收入將超過(guò)1000億元、扣非凈利潤(rùn)超過(guò)70億元。2020年，公司實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入、扣非凈利潤(rùn)分別為610.70億元、29.51億元。今年前三季度，其營(yíng)業(yè)收入、扣非凈利潤(rùn)分別為520.21億元、34億元。預(yù)測(cè)全年?duì)I業(yè)收入達(dá)782億元、扣非凈利潤(rùn)44億元。

如果上述重大資產(chǎn)重組年內(nèi)順利完成，今年的營(yíng)業(yè)收入可能接近900億元，扣非凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為50億元。以此來(lái)看，2022年達(dá)標(biāo)的可能性較大，但2023年、2024年能否實(shí)現(xiàn)，就是一個(gè)問(wèn)號(hào)。

當(dāng)然，如果四川路橋新的業(yè)績(jī)開(kāi)拓達(dá)到預(yù)期，其業(yè)績(jī)考核指標(biāo)也能實(shí)現(xiàn)，但資本蜂擁而至的鋰電、清潔能源領(lǐng)域，如果新業(yè)務(wù)盈利能力不達(dá)預(yù)期，三年盈利240億元的目標(biāo)就很難達(dá)到。(長(zhǎng)江商報(bào)記者明鴻澤)