繼陽光城之后，中國(guó)奧園（03883.HK）的債務(wù)展期也有了進(jìn)展。

11月22日晚，奧園發(fā)布公告稱，其間接全資附屬公司奧園集團(tuán)發(fā)行的中山證券-奧創(chuàng)二期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃展期方案已獲通過。

Wind數(shù)據(jù)顯示，該筆ABS私募債發(fā)行規(guī)模共8.16億元，初始票面利率為5.6%，到期日為2022年5月20日，2021年11月22日為回售行權(quán)日。展期方案通過也就意味著，投資者不會(huì)對(duì)此提出回售的要求。“奧創(chuàng)二期資產(chǎn)支持證券之持有人已批準(zhǔn)延長(zhǎng)贖回日期。”奧園在公告中稱。

第一財(cái)經(jīng)了解到，11月23和24日，奧園另外兩筆國(guó)內(nèi)私募債展期方案也將由債權(quán)人投票。若均能順利通行，就意味著陷入債務(wù)擠兌危機(jī)中的奧園集團(tuán)，終于獲得了暫時(shí)的喘息機(jī)會(huì)。

回看3個(gè)星期前，由于花樣年的“躺平”疊加評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)接連下調(diào)評(píng)級(jí)，奧園的境內(nèi)外債權(quán)人要求公司提前清償債務(wù)，讓這家資金緊繃的公司陷入擠兌狀態(tài)，猶有四處起火之勢(shì)。

“這段時(shí)間每一刻都發(fā)生著巨大的變化，剛處理完一個(gè)問題，下一刻新的意外卻接踵而至。”奧園內(nèi)部一位知情人士如此概括了過去幾周奧園的生存狀態(tài)。

據(jù)透露，自從11月初該集團(tuán)面臨多家金融機(jī)構(gòu)提前清償要求以來，其董事局主席郭梓文和他帶領(lǐng)的高管團(tuán)隊(duì)便進(jìn)入了“緊急狀態(tài)”，內(nèi)部成立應(yīng)急小組，奔走于各大金融機(jī)構(gòu)之間，希冀獲得諒解與支持。

債務(wù)擠兌危機(jī)

奧園的流動(dòng)性危機(jī)，爆發(fā)得觸不及防，又似乎早有端倪。

“我們員工大部分是懵的，來不及做出反應(yīng)，之前一直運(yùn)營(yíng)正常的公司，怎么在短短不到一個(gè)月時(shí)間，就陷入了危機(jī)四伏的境地！”中國(guó)奧園一位內(nèi)部員工如此感嘆。

內(nèi)部人有此疑問不足為奇，因?yàn)樵缃衲?0月8日，中國(guó)奧園便發(fā)布公告稱，公司已于8日將一筆總規(guī)模為15億元人民幣債券本息足額劃撥至中證登上海分公司，以供償還；至此，奧園2021年內(nèi)所有到期的公司債本息均已償還到位。

境外債方面，奧園也曾對(duì)外披露，其2021年內(nèi)到期的境外美元債悉數(shù)贖回，而將于2022年1月到期的一筆5億美元和1.88億美元的美元債，也已做好了再融資計(jì)劃。

奧園在10月份做出的短期債務(wù)償還的公告，讓內(nèi)部和外部人士都以為，這家公司短期流動(dòng)性危機(jī)已經(jīng)消除。不過，這一切努力在瞬息萬變行業(yè)下行的大勢(shì)下化為泡影。

對(duì)于奧園來說，新一輪危機(jī)的起點(diǎn)，似乎是10月中旬起，各大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開啟了對(duì)國(guó)內(nèi)房企評(píng)級(jí)的集體下調(diào)。10月15日，標(biāo)普將中國(guó)奧園的長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)從“B+”下調(diào)至“B”，將其未償付的高級(jí)無抵押票據(jù)的長(zhǎng)期評(píng)級(jí)從“B”下調(diào)至“B-”。此后，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)展開了一波針對(duì)奧園的評(píng)級(jí)下調(diào)。

10月18日，穆迪將奧園“B1”企業(yè)家族評(píng)級(jí)列入評(píng)級(jí)下調(diào)審查觀察名單，同時(shí)將其發(fā)行債券的“B2”高級(jí)無抵押評(píng)級(jí)列入評(píng)級(jí)下調(diào)審查。11月初，惠譽(yù)也對(duì)下調(diào)了奧園的評(píng)級(jí)，展望“負(fù)面”。

面對(duì)機(jī)構(gòu)暴風(fēng)驟雨般的評(píng)級(jí)下調(diào)，國(guó)內(nèi)多數(shù)房企似乎毫無還擊之力。“來得太突然以及太猛烈！”某華東房企內(nèi)部人士在談到這一事件時(shí)表示，企業(yè)唯一選擇便是“躺平”，因?yàn)?ldquo;大家都在被下調(diào)。”

多家機(jī)構(gòu)大幅度下調(diào)企業(yè)信用評(píng)級(jí)，給房地產(chǎn)企業(yè)帶來的最大、最直接的影響就是債權(quán)人的躁動(dòng)。據(jù)悉，在原來的評(píng)級(jí)體系下，房企債務(wù)沒有到期，公司根據(jù)既定償還時(shí)間作出兌付安排，但評(píng)級(jí)接連下調(diào)之后，會(huì)觸發(fā)一些條款，引發(fā)違約，而債權(quán)人便可以對(duì)公司提出提前清償債務(wù)的要求。

此時(shí)，現(xiàn)金流充沛的房企尚可勉強(qiáng)應(yīng)付債權(quán)人的提前償債要求，但資金原本就緊張的公司，便會(huì)陷入流動(dòng)性的擠兌危局之中。中國(guó)奧園便在11月初開始感受到擠兌的壓力。

據(jù)該集團(tuán)內(nèi)部人士透露，從10月初花樣年違約開始，就陸續(xù)有債權(quán)人提出要奧園提前還款，當(dāng)時(shí)內(nèi)部就已感受到壓力，而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的接連下調(diào)則觸發(fā)了部分境外美元債的相關(guān)違約條款，債權(quán)人也要求奧園提前還款。

突然增多的債務(wù)清償要求，讓奧園一時(shí)之間四面楚歌。“每天都處于劇烈的變化之中，問題不斷爆發(fā)、又不斷解決，電視劇都沒有那么緊湊，有時(shí)候上午還云淡風(fēng)輕，下午立刻就烏云密布。”上述知情人士如此描述奧園應(yīng)急小組的工作狀態(tài)。

老板帶隊(duì)排雷

出身草根的奧園主席郭梓文，早年創(chuàng)業(yè)時(shí)在競(jìng)爭(zhēng)激烈的廣州市場(chǎng)，曾直面碧桂園、星河灣、雅居樂、合生創(chuàng)展等一眾高手的競(jìng)爭(zhēng)，打響了奧園的名聲，為自己在國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)間爭(zhēng)得一席之地。盡管他曾歷經(jīng)借殼失敗、北京“長(zhǎng)安8號(hào)”等事件的漩渦，但這一次，他所面臨的危機(jī)，是該公司上市以來從未有過的。

從11月初開始，房地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)壞消息不斷爆發(fā)：11月4日，“綠檔”房企佳兆業(yè)集團(tuán)理財(cái)產(chǎn)品兌付問題曝光；位列TOP20的陽光城也開始進(jìn)行債務(wù)展期談判；內(nèi)房股跌跌不休，集體走跌，11月5日，奧園股票單日大跌13.49%。

據(jù)了解，針對(duì)流動(dòng)性緊張的局面，奧園內(nèi)部就成立了應(yīng)急小組，并由郭梓文沖在與金融機(jī)構(gòu)談判的一線。“絕不躺平！”或許是他在這段時(shí)間，給公司內(nèi)部高層強(qiáng)調(diào)得最多的一句話。但波詭云譎的資本市場(chǎng)，卻也只能給他和中國(guó)奧園不太多喘息的空間。

沉郁的氣氛在11月9日得到了扭轉(zhuǎn)，陽光城三筆境內(nèi)債券展期方案在這天獲得通過。11月12日，陽光城美元債豁免交叉違約的同意征求獲得通過，2只美元債展期也獲得通過。

陽光城展期成功，對(duì)于同樣與金融機(jī)構(gòu)緊密談判中的奧園來說，至少是個(gè)好的示范。但奧園的談判進(jìn)展仍舊一波三折艱難異常。

有市場(chǎng)人士透露，11月15日，奧園與一些海外債的持有人商討展期事宜，原本公司都已經(jīng)打算放棄宣布違約了，但在最后一刻，海外債權(quán)人終于點(diǎn)頭放行暫時(shí)同意展期。

國(guó)內(nèi)債務(wù)展期的談判同樣不易。知情人士透露，文章開頭所述的“奧創(chuàng)二期資產(chǎn)支持證券”展期方案最早的投票時(shí)間是11月19日上午9時(shí)，彼時(shí)大部分債權(quán)人都予以支持，僅北方某銀行未投下通過票，致使首次投票未獲得通過，奧園又爭(zhēng)取了兩天時(shí)間，申請(qǐng)到22日上午9時(shí)再投票。

據(jù)悉，奧園高管帶隊(duì)與這家銀行再度進(jìn)行了一輪溝通后，方獲得諒解，并在22日的投票中獲得支持。

有了第一筆展期的通過，隨后兩筆境內(nèi)私募債的投票也將在近期展開。資料顯示，這兩筆私募債分別為“深圳市前海融通商業(yè)保理優(yōu)先公司2021年度第一期奧園集團(tuán)供應(yīng)鏈應(yīng)付賬款定向資產(chǎn)支持票據(jù)”、“平安-奧盈供應(yīng)鏈金融1期1號(hào)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，發(fā)行規(guī)模分別為5.5億元、1.5億元，分別于11月26日、12月3日到期。

至此，奧園整個(gè)高管團(tuán)隊(duì)已經(jīng)連續(xù)加班三周，總算獲得了短暫的喘息機(jī)會(huì)。

“暫時(shí)安全了！”就在22號(hào)首筆私募債投票通過后，奧園一位內(nèi)部人士向第一財(cái)經(jīng)記者發(fā)來這樣一條信息。

雖然公司高層經(jīng)歷了驚心動(dòng)魄的三個(gè)星期，但奧園一線員工似乎也只能從公開的信息獲取公司動(dòng)態(tài)，日常工作并未發(fā)生太大改變。“內(nèi)部的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)還是在平穩(wěn)進(jìn)行，我們中心也都在正常上班，沒有出現(xiàn)降薪、大規(guī)模裁員的情況。”

公開的信息顯示，該集團(tuán)位于多個(gè)城市的項(xiàng)目正在加緊銷售回款和施工交付。10月以來，已陸續(xù)實(shí)現(xiàn)南寧奧園瀚林譽(yù)江府等10余個(gè)項(xiàng)目交付；同期，包括廣州、珠海等區(qū)域的項(xiàng)目也先后開盤銷售。

三種可能性結(jié)局

2007年登陸資本市場(chǎng)以來，大部分時(shí)候的奧園，是以穩(wěn)健的姿態(tài)示人，截至2018年，奧園的凈負(fù)債率水平一直保持在60%上下。但從2019年開始，這家房企在行業(yè)高速?zèng)_鋒的大潮下“晚節(jié)不保”，開始了一輪加速狂奔，并讓債務(wù)總額和負(fù)債比率呈現(xiàn)陡峭上升的走勢(shì)。2020年末公司凈負(fù)債率達(dá)到82.7%，2021年上半年微降至80.7%。

2017年，奧園開始擴(kuò)張，年內(nèi)共拿下58宗地塊，新增建面約1286萬平方米。2018-2020年，奧園始終處于沖刺階段，其中，2019年、2020年，其購(gòu)地支出分別為339億元、451億元，新增建面也再創(chuàng)新高，分別達(dá)到1609萬平方米、2015萬平方米。

伴隨著全國(guó)化布局推進(jìn)，奧園的銷售規(guī)模也突飛猛進(jìn)，從2015年至2019年，其合約銷售金額從151.7億元增長(zhǎng)至1180.6億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)67.0%，在克而瑞銷售排行榜上也第68位躍升至27位。2020年的銷售規(guī)模也穩(wěn)定在1330.1億元。

在2021年初的業(yè)績(jī)會(huì)上，2015-2019年這段時(shí)期，被奧園稱為規(guī)模紅利時(shí)代的“全速跑”。

與大多數(shù)中型房企規(guī)模發(fā)展路徑相似的是，奧園的債務(wù)規(guī)模曲線也同步上揚(yáng)。

2015、2016年時(shí)，奧園總有息負(fù)債較為穩(wěn)定地保持在200億元以下，而到了大舉拿地的2017年，有息負(fù)債大幅增長(zhǎng)至403.7億元，增幅達(dá)到了119%；截至2020年末，其有息負(fù)債突破了1100億元的規(guī)模。

2021年，身處“黃檔”的奧園開始有意識(shí)地剎車，管理層設(shè)定的目標(biāo)是在2022年之前完成“三道紅線”全部達(dá)標(biāo)，同時(shí)，有息負(fù)債在2021年-2023年間每年有不低于5%的降幅。

這期間，奧園大幅減少了支出的絕對(duì)大頭——拿地，全年整體的拿地預(yù)算從此前銷售額的30%-40%，調(diào)降至20%以內(nèi)。實(shí)際上，今年上半年，奧園的權(quán)益購(gòu)地金額約為42億元。

在節(jié)流的同時(shí)，奧園也在積極開源，展開一系列補(bǔ)充流動(dòng)性的工作，在9月底宣布引入恒基地產(chǎn)聯(lián)席主席李家杰作為戰(zhàn)略投資者，向其定增融資4億港元，郭梓文也通過定增向公司輸血6億港元。進(jìn)入11月，奧園則開始著手為物業(yè)資產(chǎn)尋求買家，并已成功出售部分香港物業(yè)。

據(jù)了解，目前該集團(tuán)高層對(duì)于公司未來可能的走向作出了三種可能性分析，第一是獲得金融機(jī)構(gòu)展期認(rèn)可后，迎來行業(yè)面上資金監(jiān)管的邊際放松，公司徹底從流動(dòng)性危機(jī)中緩解過來，步入降杠桿求質(zhì)量發(fā)展的新階段；第二是長(zhǎng)期處于緊繃的流動(dòng)性壓力之下勉強(qiáng)維持，一些區(qū)域或者項(xiàng)目小型違約，但不足以沖擊集團(tuán)的運(yùn)營(yíng)；第三則是像花樣年、新力等公司一樣，被迫放棄掙扎，躺平等到債務(wù)重組。

據(jù)內(nèi)部人士透露，融資部門在跟各個(gè)銀行溝通，爭(zhēng)取在預(yù)售款方面能有些靈活的調(diào)整，畢竟公司賬面上被壓預(yù)售款有500多億；銷售條線上，在今年最后40來天，盡管面臨市場(chǎng)下行的困難，但仍然要繼續(xù)努力促銷售促回款，“不要躺平，哪怕犧牲一點(diǎn)利潤(rùn)”。

只不過，三種可能性的結(jié)果，最終會(huì)是哪一個(gè)，目前還不得而知。

據(jù)奧園22日的公告，公司已聘請(qǐng)鐘港資本有限公司作為財(cái)務(wù)顧問、年利達(dá)律師事務(wù)所作為法律顧問，以評(píng)估其資本結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況以及債務(wù)與流動(dòng)性狀況，并就共同利益事項(xiàng)與債權(quán)人進(jìn)行透明對(duì)話。

在市場(chǎng)看來，奧園此舉是做好了境外債談判甚至違約的準(zhǔn)備，而奧園一位高層則向第一財(cái)經(jīng)表示，“只是未雨綢繆，做最壞的打算，爭(zhēng)取最好的結(jié)果。”