北京時間12月6日，中國人民銀行宣布于12月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含已執(zhí)行5%存款準備金率的金融機構）。此次降準在預期之中，上周五決策層再提“適時降準”。未來是否還會有降息跟進？美聯(lián)儲的貨幣政策變化又會構成何種溢出效應？

對此，摩根大通中國首席經濟學家朱海斌日前接受了第一財經記者的采訪。在他看來，未來降息的可能性較小，中國央行更傾向于結構性政策。

中國明年降息概率進一步下降

“目前央行更多強調經濟結構轉型，所以央行的貨幣政策也有一個很明顯的變化，即更加愿意使用結構性的貨幣政策，而非總量型政策，所謂‘有保有壓’。”朱海斌在接受采訪時表示。

12月6日宣布的降準符合市場共識預期。“早在今年7月央行意外降準之后，市場判斷再次降準會來得更早一些，因為四季度有大量MLF（中期借貸便利）到期，尤其11月和12月，連續(xù)兩個月有接近1萬億元的MLF到期，所以理論上可以更早用降準來置換MLF。”朱海斌提及，但央行在過去幾個月連續(xù)公布了幾個定向的政策支持工具，比如，2000億元針對小微企業(yè)的再貸款；此前國務院常務會議決定，在前期設立碳減排金融支持工具的基礎上，再設立2000億元支持煤炭清潔高效利用專項再貸款；現(xiàn)在又新設針對去碳行業(yè)新能源領域的再貸款。朱海斌預計，明年全年上述工具會達1萬億元～1.5萬億元規(guī)模。

談及傳統(tǒng)的利率工具降息，朱海斌表示，“央行當前相對不會選擇降息，所以我們現(xiàn)在的預測里并沒有降息。”他稱，明年降息的可能性應該比今年更低，原因在于，從通脹走勢來講，明年CPI大概率會比今年略高，今年全年約為1%，明年預計達2%左右，離官方3%的目標仍低不少，但CPI走勢向上；從經濟的走勢來看，如果按環(huán)比，今年三季度應該是低點，即使拿兩年平均增速來比較，可能今年的低點也是在四季度，明年上半年會慢慢轉好。因此，明年降息的概率比今年要低。

雖然中國政策“以我為主”，“但如果考慮到全球，美聯(lián)儲和其他新興市場央行的緊縮政策可能對中國構成一些間接制約，明年是一個全球加息周期。”他稱，相對而言，降準更多是政策選擇，“從流動性角度來講，降準也好，再貸款也好，最主要的是社會融資增速能夠穩(wěn)定在什么程度，我們判斷明年增速為10%，基本與最新的10月份數(shù)據(jù)一致，相對比較中性。”

料美聯(lián)儲明年加息2次

美國的貨幣政策無疑最受市場關注。各界預計，在通脹壓力下，12月美聯(lián)儲可能會宣布加速縮表，從每個月縮減150億美元購債規(guī)模提高至300億美元。此外，有機構預計，美聯(lián)儲此輪加息周期可能加息4～5次，其中明年夏天后加息2次共計50個基點。

摩根大通則預計，美聯(lián)儲將從明年三季度開始加息，明年加息2次。若美聯(lián)儲主席鮑威爾宣布在今年12月擴大縮表規(guī)模，那么縮表將在明年4月左右結束，比此前的計劃提前幾個月，而且這是大概率事件，隨后則可能開始加息。二者之間的間隔要遠小于上一輪周期，上一次美聯(lián)儲在2014年12月底完成縮表，耗時近1年，而且一直到2015年12月才開始加息，中間隔了12個月。

此前，鮑威爾始終更希望呵護經濟，未來是什么因素可能誘發(fā)美聯(lián)儲決定開始加息？兩大關鍵指標是失業(yè)率和通脹。

朱海斌對第一財經記者表示，目前通脹并不是決定性因素。根據(jù)最近摩根大通的調查，即美國核心CPI何時回到2%，只有約18%的人認為在明年下半年可以到2%，49%的人認為在2023年，另外28%的人認為在2024年甚至更晚。他表示，明年通脹大概率會一直高于2%，所以真正起決定作用的是失業(yè)率，失業(yè)率何時能夠到4%可能是一個誘發(fā)因素。摩根大通判斷，明年二季度末美國失業(yè)率可能會到4%以下，預測為3.9%，到明年年底會到3.5%。換言之，在明年二、三季度之交，美聯(lián)儲會正式將加息提上日程。

美國11月非農就業(yè)人數(shù)新增21萬人，預期值新增55.5萬人。表面上看，11月非農就業(yè)讀數(shù)糟糕，但各界預計不太可能影響12月FOMC議息會議的決定，而且該報告最值得注意的地方可能是失業(yè)率：伴隨著就業(yè)參與率從61.6%上升至61.8%，失業(yè)率自4.6%驟降至4.2%，預期值為4.5%。此前令很多專家“糾結”的一點是，美國整體的勞動參與人數(shù)與2019年相比仍少了四五百萬人，因而有觀點認為勞動力市場仍有待復蘇，美聯(lián)儲不會輕舉妄動。但這一現(xiàn)象也可能有其他的解釋。

朱海斌表示，就更低的勞動參與率而言，有觀點認為是因為疫情后的刺激政策讓很多人不愿回去工作；也有觀點認為，很多老年人在疫情后決定提前退休，更注重身體健康。摩根大通現(xiàn)在有一個新的觀察，即新移民人數(shù)的減少對勞動參與率也有重大影響。

具體而言，從特朗普執(zhí)政以后，美國移民政策開始收緊，和過去相比，現(xiàn)在的每年新移民人數(shù)下降了不少，據(jù)摩根大通銀行估算，過去5年美國的新增移民數(shù)量較之前的趨勢累計減少了210萬人。這可能也導致美國整體勞動參與率下降、勞動力供應不足。未來，失業(yè)率會下行更快，而通脹壓力會更高，薪資水平的上升亦會推升通脹壓力。