新冠肺炎疫情對全球經(jīng)濟造成多重沖擊，通脹飆升便是苦果之一，這與過去30年其他危機產(chǎn)生的后果截然不同。我們這一代人很少聽說過通脹?，F(xiàn)在，通脹似乎注定會成為越來越重要的議題，構(gòu)成投資者（尤其是債券投資者）須在更大程度上考慮的關(guān)鍵風險。

但對懷念“大穩(wěn)健”舊日好時光的人來說，現(xiàn)實情況是，我們不太可能重回疫情前的時代。目前推高通脹的一些重要因素反映了社會、環(huán)境和經(jīng)濟的深刻變革，變革可能已經(jīng)達到轉(zhuǎn)折點，此后只會加速前進。

在疫后經(jīng)濟復蘇的相當長一段時間里，在探討大通脹時，“暫時性通脹論”比“持續(xù)性通脹論”獲得更多支持，尤其是得到央行的支持。例如，美聯(lián)儲在過去一年一再使用“暫時性”措辭描述通脹飆升。

然而，最近市場情緒已有所變化，因為央行逐步意識到通脹可能會比預計持續(xù)更長的時間。去年12月，美聯(lián)儲刪除通脹是“暫時性”的措辭，宣布將加快縮減每月購債規(guī)模，力求控制通脹，避免通脹加劇。此外，美國決策者預計將在2022年加息三次，時間比市場預期更早，力度更大。其他央行同樣需謹慎權(quán)衡，英格蘭銀行上個月為應對高通脹加息0.25%，出乎市場意料之外。

美國CPI于去年11月觸及40年高位，達近7%，央行迎來真正的關(guān)鍵時刻。他們是否會像上世紀70年代末一樣堅決對抗通脹？又或者我們不得不在更長時間內(nèi)忍受高通脹，就像我們需要學會與新冠病毒共存一樣？

要找到答案，我們需要更深入地探尋推升通脹的動力。“暫時性通脹論”并非全錯：一旦疫情引發(fā)的問題開始緩解，某些方面的通脹有可能消失。例如，2020年春，WTI原油價格因?qū)υ鲩L的憂慮而暴跌，甚至一度徘徊于負值區(qū)間。如今，原油價格已站上逾70美元的高位，接近疫情前的水平。油價回升是推升通脹的重要動力，但除非油價繼續(xù)大幅上漲，否則通脹影響將是曇花一現(xiàn)。我們亦將供應鏈受阻引發(fā)的通脹歸入這個陣營。

然而，“持續(xù)性通脹論”也有道理，因為有多方面的因素可能引發(fā)更持久的物價上漲。就社會趨勢而言，不平等現(xiàn)象加劇是一個關(guān)鍵因素。最近幾十年，中等收入崗位一直銳減，為疫情進一步加劇收入不平等鋪平道路。決策者開始著手解決收入不平等問題。這些政策將增加稅收或構(gòu)成新的貿(mào)易壁壘及推動工資上漲，因此可能引發(fā)通脹。

此外，全球正在加緊應對氣候變化，這可能會成為未來數(shù)年推升通脹的動力。例如，碳稅或碳定價很有可能使碳密集型產(chǎn)品變得更昂貴，而可持續(xù)燃料仍比傳統(tǒng)燃料更昂貴，由此引起的通脹被稱為“綠色通脹”。

重要的是，我認為疫情的一個長期影響是令政府債務大幅攀升。由于政府財政捉襟見肘，在債務水平變得不可持續(xù)之前，實際利率升幅有限。這可能引起市場擔憂央行加息以控制通脹的能力。

總而言之，以上因素意味著通脹率不太可能重回疫情前的水平，但也極不可能保持近期高位。央行行長及政治家此后為控制高通脹所采取的行動，可能為未來數(shù)年的勞動力市場、退休制度、稅收政策甚至城鄉(xiāng)關(guān)系的變化奠定基礎(chǔ)。人口老齡化是一把雙刃劍，既有可能引發(fā)通縮（由于高儲蓄率和風險規(guī)避），也有可能引發(fā)通脹（由于勞動力市場萎縮）。

（作者系瑞信環(huán)球首席投資總監(jiān)）