科創(chuàng)板引入做市商制度的預(yù)期即將兌現(xiàn)。

1月7日，證監(jiān)會(huì)就《證券公司科創(chuàng)板股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)定(征求意見稿)》（下稱《做市規(guī)定》）公開征求意見，就做市商準(zhǔn)入條件、準(zhǔn)入程序、做市券源安排、內(nèi)部管控、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)監(jiān)控、監(jiān)管執(zhí)法等六個(gè)方面做出明確規(guī)定。

證監(jiān)會(huì)表示，此次《做市規(guī)定》的推出有兩大背景，一是在條件成熟時(shí)引入做市商機(jī)制是推進(jìn)科創(chuàng)板建設(shè)的重要舉措之一；二是通過試點(diǎn)方式在科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制有利于積累經(jīng)驗(yàn)，穩(wěn)步推進(jìn)。

武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新認(rèn)為，做市商制度在散戶市場(chǎng)是一個(gè)有必要、有意義的交易機(jī)制，可以有效引導(dǎo)科創(chuàng)板股票合理定價(jià)，在一定程度上有利于抑制單邊投機(jī)；同時(shí)，有助于增加市場(chǎng)活躍度，對(duì)市場(chǎng)健康發(fā)展有利。

做市商主要由券商擔(dān)當(dāng)。在多方業(yè)內(nèi)人士看來，從對(duì)資本實(shí)力、評(píng)級(jí)要求以及風(fēng)控合規(guī)等方面的要求看，對(duì)頭部券商利好更為顯著，可以增加新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，但同時(shí)在定價(jià)能力、風(fēng)險(xiǎn)防控等方面也是考驗(yàn)。

有利于增加科創(chuàng)板活躍度

“科創(chuàng)板將在競(jìng)價(jià)交易基礎(chǔ)上，待條件成熟時(shí)引入做市商機(jī)制。”2019年1月份，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》(下稱《實(shí)施意見》)中便提出這一規(guī)劃。

科創(chuàng)板定位“硬科技”，自2019年7月22日正式開市至2022年1月9日，科創(chuàng)板共有379家上市公司，總股本1219.66億股，總市值5.32萬億元，平均市盈率67.34倍。

2020年7月，科創(chuàng)板首個(gè)指數(shù)上證科創(chuàng)板50成份指數(shù)（下稱“科創(chuàng)50指數(shù)”，代碼000688）正式發(fā)布，2021年以來，科創(chuàng)50指數(shù)累計(jì)下跌6.28%。

以2021年以來的日均換手率來看，當(dāng)前科創(chuàng)板379只股票中，有140只個(gè)股換手率不足3%，占比37%，其中9只股票的換手率不足1%。

平安證券相關(guān)分析人士發(fā)布研報(bào)認(rèn)為，科創(chuàng)板引入做市商交易機(jī)制有助于增加市場(chǎng)活躍度、平抑市場(chǎng)波動(dòng)。對(duì)于關(guān)注度較低的公司，做市商可通過主動(dòng)做市，保障交易的進(jìn)行，增加市場(chǎng)流動(dòng)性。對(duì)于交投不活躍的股票，對(duì)突然變化的成交量可能出現(xiàn)股價(jià)暴漲或暴跌時(shí)，做市商可以參與做市并遏制市場(chǎng)投機(jī)，降低市場(chǎng)波動(dòng)。

“參考海外市場(chǎng)的交易規(guī)則，可以發(fā)現(xiàn)流動(dòng)性較強(qiáng)的主板主要采用競(jìng)價(jià)交易制度，而流動(dòng)性相對(duì)較弱的市場(chǎng)以競(jìng)價(jià)交易和做市商的混合制度為主。我們認(rèn)為，科創(chuàng)板引入做市商制度的目的，主要在于改善部分標(biāo)的的流動(dòng)性，制度設(shè)計(jì)可能參考海外市場(chǎng)以及目前的新三板，采用混合交易制度，從文件措辭來看，做市商制度的引入將以試點(diǎn)的方式進(jìn)行。”上述平安證券相關(guān)分析人士稱。

引入做市商交易機(jī)制有助于平抑市場(chǎng)波動(dòng)、增加市場(chǎng)活躍度，但也可能會(huì)助漲助跌，加劇市場(chǎng)波動(dòng)。對(duì)此，《做市規(guī)定》從四個(gè)方面對(duì)試點(diǎn)證券公司從嚴(yán)要求：一是將做市交易業(yè)務(wù)納入全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系、完善風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)，做好業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控；二是建立健全異常交易監(jiān)控機(jī)制，報(bào)備專用賬戶、接受上交所全方位監(jiān)控，防止對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定造成影響；三是參照自營(yíng)持有股票標(biāo)準(zhǔn)計(jì)算和填報(bào)風(fēng)控指標(biāo)，原則上科創(chuàng)板做市持股不超過5%，由上交所在具體業(yè)務(wù)規(guī)則中明確；四是處理好突發(fā)事件，履行信息報(bào)送義務(wù)。

除了增強(qiáng)市場(chǎng)活躍度之外，董登新認(rèn)為，就散戶市場(chǎng)而言，在科創(chuàng)板高科技企業(yè)定價(jià)方面處于劣勢(shì)地位，而做市商雙邊報(bào)價(jià)，需要有相對(duì)理性的估值、合理的定價(jià)?？苿?chuàng)板引入做市商制度，可以有效引導(dǎo)科創(chuàng)板股票合理定價(jià)，發(fā)揮機(jī)構(gòu)定價(jià)的專業(yè)導(dǎo)向功能，在一定程度上有利于抑制單邊投機(jī)，對(duì)股價(jià)的影響比較正向。

董登新同時(shí)稱，美國(guó)股市對(duì)單只股票有做市商最少數(shù)量的要求，需要有多個(gè)做市商為同一只股票做市，形成競(jìng)爭(zhēng)性報(bào)價(jià)，否則可能出現(xiàn)扭曲股價(jià)或者操縱股價(jià)現(xiàn)象。

“預(yù)計(jì)科創(chuàng)板未來將以競(jìng)爭(zhēng)性做市商制度為主。”德邦證券分析人士稱，一般來說，全球各國(guó)股票市場(chǎng)中主板市場(chǎng)的交易比較活躍，因此像紐約證券交易所等都實(shí)行壟斷型做市商，而相較主板市場(chǎng)，一些衍生板市場(chǎng)則選擇競(jìng)爭(zhēng)型做市商制度，往往單只股票的做市商數(shù)目多達(dá)10家甚至更多。

頭部券商面臨機(jī)遇與考驗(yàn)

通常情況下，做市商主要由券商擔(dān)當(dāng)，需要同時(shí)具備雄厚的資金實(shí)力、充足的庫存證券風(fēng)險(xiǎn)管理能力和良好的證券定價(jià)能力。

“初期采用試點(diǎn)方式在科創(chuàng)板引入做市商機(jī)制，允許一些公司治理規(guī)范、內(nèi)控機(jī)制健全、運(yùn)營(yíng)穩(wěn)健、抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的證券公司開展做市交易業(yè)務(wù)，可以穩(wěn)妥推進(jìn)相關(guān)工作，防控好各類風(fēng)險(xiǎn)。”證監(jiān)會(huì)表示。

準(zhǔn)入條件方面，按照“穩(wěn)妥起步、風(fēng)險(xiǎn)可控”的原則，初期參與試點(diǎn)證券公司除具備完善的業(yè)務(wù)方案、專業(yè)人員、技術(shù)系統(tǒng)等條件外，還需滿足資本實(shí)力、合規(guī)風(fēng)控能力方面的兩項(xiàng)條件：一是最近12個(gè)月凈資本持續(xù)不低于100億元；二是最近三年分類評(píng)級(jí)在A類A級(jí)（含）以上。

根據(jù)平安證券統(tǒng)計(jì)，截至2021年底，連續(xù)三年分類評(píng)級(jí)A級(jí)以上券商共28家，2020年凈資本不低于100億的券商共45家，同時(shí)符合上述條件的券商共有26家。

“做市制度對(duì)券商資本實(shí)力和詢價(jià)定價(jià)能力提出更高的要求。一方面，做市商需以自有資金和證券參與交易，要求券商具備一定的資本實(shí)力和證券庫存；另一方面，做市商報(bào)價(jià)的價(jià)格形成機(jī)制要求券商具備較強(qiáng)的詢價(jià)和定價(jià)實(shí)力。”平安證券稱。

國(guó)盛證券發(fā)布研報(bào)稱，做市商制度允許券商作為中介，為科創(chuàng)板股票買賣提供雙邊報(bào)價(jià)，提升市場(chǎng)流動(dòng)性，同時(shí)可以貢獻(xiàn)公司利潤(rùn)。

董登新認(rèn)為，頭部券商更有機(jī)會(huì)參與做市業(yè)務(wù)，需要有足夠的專業(yè)人才、完善的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制，這對(duì)于券商是一大考驗(yàn)，也給券商提供了提高自身能力的機(jī)會(huì)，且增加了新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。

不過，也有頭部券商高管稱，“目前，從券商各項(xiàng)業(yè)務(wù)的收入貢獻(xiàn)來說，做市業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)不大。”

做市交易業(yè)務(wù)與經(jīng)紀(jì)、自營(yíng)、 資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)可能會(huì)有利益沖突，也可能會(huì)給做市商帶來一定風(fēng)險(xiǎn)。為此，《做市規(guī)定》對(duì)試點(diǎn)證券公司提出了內(nèi)部管控要求：一是完善業(yè)務(wù)隔離制度，防止敏感信息不當(dāng)流動(dòng)，嚴(yán)防利益沖突；二是建立健全做市交易業(yè)務(wù)內(nèi)部控制、決策流程、制衡機(jī)制，確保業(yè)務(wù)規(guī)范有序開展；三是加強(qiáng)做市交易業(yè)務(wù)管理，健全廉潔從業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控和反洗錢要求，防止利益輸送、內(nèi)幕交易、 市場(chǎng)操縱等違法違規(guī)行為。

在平安證券看來，隨著我國(guó)注冊(cè)制試點(diǎn)的不斷推進(jìn)，以科創(chuàng)板為契機(jī)，做市商制度得以進(jìn)一步發(fā)展。我國(guó)券商的重資產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有望發(fā)生重大變化，從過去以自營(yíng)為主轉(zhuǎn)向以做市商和代客業(yè)務(wù)為主，提升業(yè)績(jī)確定性。