自去年歐元區(qū)通脹突然抬升后，歐洲央行在制定貨幣政策時，始終在管控通脹和擔心疫情對經濟的影響兩個因素間進退維谷。

在去年12月的利率決議中，歐央行維持三大關鍵利率不變，并在購債計劃上一收一放，宣布2022Q1將以低于2021Q4的速度執(zhí)行緊急抗疫購債計劃（PEPP），將PEPP至少持續(xù)到今年3月；但同時宣布2022Q2將常規(guī)資產購買計劃（APP）的購債速度從每月200億歐元提高至400億歐元。這延續(xù)了歐洲央行一貫的審慎基調，體現(xiàn)出其希望確保疫情期間的超寬松貨幣政策逐漸“平穩(wěn)著陸”。

今晚剛剛公布的歐洲央行12月會議紀要繼續(xù)維持了這一基調。紀要稱，歐洲理事會認為，歐洲經濟復蘇和實現(xiàn)中期通脹目標方面的進展足以支持歐洲央行在未來幾個季度逐步降低資產購買速度。但要使通脹在中期內穩(wěn)定在2%的通脹目標，仍需要貨幣寬松。鑒于目前存在的不確定性，理事會需要在實施貨幣政策時保持靈活性和選擇性。

紀要公布后，歐元對美元小幅走高，10年期德國國債收益率變化不大。

通脹持續(xù)高企，歐洲央行內部對“通脹暫時論”存分歧

對于通脹，會議紀要稱，不能排除通脹在更長期時間內高企的可能性，2023年和2024年，基線預測中的通脹已經相對接近2%，考慮到預測的上行風險，通脹很容易就會超過2%。

眼下，通脹高企已成為歐元區(qū)越來越難以忽視的情況。歐盟統(tǒng)計局今日發(fā)布的最新數(shù)據(jù)證實，歐元區(qū)12月消費者物價指數(shù)（CPI）終值同比上漲5.0%，與預期和初值一致，高于11月的4.9%，創(chuàng)1991年來新高。一年前，該數(shù)據(jù)僅為-0.3%。其中，對通脹貢獻最大的是能源部門，能源支出同比增長2.46個百分點，同時價格更高的服務支出同比增長1.02個百分點。非能源工業(yè)產品價格同比上升了0.78個百分點，食品、酒類和煙草也上升了0.71個百分點。

德國聯(lián)邦統(tǒng)計局稍早公布的數(shù)據(jù)顯示，德國2021年的全年通脹率上升至3.1%，達到1993年以來的歷史最高水平。德國聯(lián)邦統(tǒng)計局的報告指出，能源價格的大幅上漲、供應瓶頸和增值稅優(yōu)惠政策的取消是導致德國通脹率上漲的主要原因。本周三（1月19日）公布的數(shù)據(jù)也顯示，德國2021年12月CPI終值環(huán)比上漲0.5%，符合預期。數(shù)據(jù)公布后，德國10年期國債收益率自2019年5月來首次轉為正值。

在路透于1月11～18日對經濟學家進行的調查中，受訪經濟學家較上次調查將歐元區(qū)今年一、二季度的通脹預期分別提高了0.6個百分點至4.1%和3.7%，均大幅超過歐央行2%的通脹目標。超過三分之二的經濟學家還預計，奧密克戎毒株對歐洲經濟的影響會小于此前的德爾塔毒株。

雖然通脹壓力日甚，但一段時間以來，歐洲央行還是傾向于向市場傳達通脹只是暫時的信息。歐洲央行此前預計，歐元區(qū)2022全年通脹率將為3.2%，2023年和2024年的總體通脹率將放緩至1.8%。在去年12月歐央行議息會議后的發(fā)布會上，歐洲央行行長拉加德坦言，歐元區(qū)通脹將在短期內繼續(xù)上升，2022年大部分時間將高于2%，通脹前景可能面臨上行風險，其中，調和消費者物價指數(shù)（HICP）預期的上調有2/3是因為能源價格大幅上漲。但她認為，能源價格將在今年穩(wěn)定下來，長期通脹預期將更接近2%。

不過，歐洲央行內部對于“通脹暫時論”也存在分歧。德國、葡萄牙等部分國家央行行長近期都公開警告稱，通脹有可能超過歐洲央行的預期。比利時央行行長也表示，歐洲央行有可能低估通脹威脅，在應對物價飛漲方面遠遠落后于全球同行。

歐洲央行強調政策靈活性，市場押注年內加息可能性

對于加息前景，會議紀要顯示，理事會認為歐元區(qū)成員國普遍認為仍需要大量貨幣政策支持，對過早收緊政策表示擔憂，且認為宣布結束緊急措施可能為時過早。

今日稍早，歐洲央行行長拉加德在接受法國國際廣播電視臺采訪時也表示，歐洲與美國的情況不同，歐元區(qū)的通脹“明顯較弱”，而經濟復蘇也不如美國那么快，歐洲央行“完全有理由”不像美聯(lián)儲那樣對不斷飆升的通脹迅速采取行動。

歐洲央行管理委員會委員Pablo Hernandez de Cos今日稍早在接受西班牙電視臺采訪時同樣表示，根據(jù)目前的狀況和通脹預期，預計2022年不會加息。

雖然歐洲央行“鴿聲”不斷，但近期，一些分析師開始提示，歐洲通脹高企導致一直“放鴿”的歐央行突然政策轉向的風險不容忽視。

德國商業(yè)銀行新興市場高級經濟學家周浩近期表示，現(xiàn)在美聯(lián)儲加息幾次不是最大的問題，最大的問題是歐洲央行。市場對美聯(lián)儲的加息預期是很充分的，但對于歐洲央行的貨幣政策預期并不明確。目前主流觀點認為，雖然歐洲面臨通脹高企的問題，但歐洲央行暫時不會有什么行動。不過，如果一旦歐洲央行加息提前到今年甚至更早的時間，將會對市場造成非常嚴重的心理層面的沖擊。

事實上，12月會議紀要中，在描述貨幣政策時，多次出現(xiàn)了“靈活性”的字眼。歐洲央行管理委員會成員、拉脫維亞央行行長Martins Kazaks近期也曾表示，如果通脹前景走強，歐洲央行隨時準備采取行動，這一點不容置疑，“不要誤以為我們不會提高利率，或者在必要時我們不會削減貨幣政策支持，靈活性是最重要的”。

法國央行行長維勒魯瓦（Francois Villeroy de Galhau）19日也表示：“歐洲央行將盡其所能令通脹回落至2%的水平。如果通脹比我們預期得更持久，毫無疑問，我們將有決心和能力迅速調整我們的貨幣政策。”他還稱，法國經濟增長良好，受奧密克戎毒株影響較小。

在上述采訪中，拉加德同樣提到：“當然，如果數(shù)據(jù)和事實需要，我們隨時準備用貨幣政策做出回應。”

事實上，市場也已開始計入歐洲央行突然政策轉向的可能性。本周一，貨幣市場一度押注歐洲央行將最早在今年9月收緊政策并加息10個基點，這是自奧密克戎毒株出現(xiàn)并導致市場受到影響以來，首度有投資者押注歐央行將在年內加息。隨后，投資者們又開始押注歐洲央行將在10月前加息10個基點，并在2023年2月和3月再分別加息10個基點。

“零利率和負利率純粹應該是應急措施。目前，通脹高于目標，通脹風險向上傾斜，勞動力市場緊張，產出缺口縮小，沒有理由再維持如此低的利率。”班特隆銀行（Bantleon Bank）的的高級經濟學家安吉爾（Jörg Angeleé）稱，“歐洲央行最好盡早開始小步扭轉其超級寬松的貨幣政策。如果等待太久再行動，歐洲央行有可能在稍晚被迫踩剎車，最終導致經濟衰退。”

“很難看到市場短期內會重新相信通脹是暫時的，因為未來幾個月的數(shù)據(jù)還是會很嚴峻。”Aegon Asset Management的利率主管霍斯沃茲（Sandra Holdsworth）稱，“市場在歐洲央行3月會議前都會是緊張狀態(tài)，因為擔心歐洲央行將改變政策，甚至可能像美聯(lián)儲一樣加快減碼速度。”

高盛的全球外匯與新興市場宏觀策略聯(lián)席主管崔瓦迪（Kamakshya Trivedi）指出：“市場一旦重新定價美聯(lián)儲曲線，也會傾向于對其他央行這么做，這是市場本性。”

不過，富達（Fidelity）的宏觀經濟全球主管艾哈邁德（Salman Ahmed）認為：“各國央行無法承擔扮演激進的通脹斗士的后果。”在他看來，歐洲央行在這方面還會面臨一些特別嚴格的限制，因為歐洲央行貨幣政策對債券市場的支持，對于維系歐元區(qū)的團結至關重要。