長期投資者們會喜歡耐克。

過去的十年間，耐克股價漲幅超過六倍。對于投資者而言，這是相當可觀的回報。

但如果他們選擇了一家耐克的代工企業(yè)，結(jié)果會更加令人喜歡。申洲國際起步于為優(yōu)衣庫做服裝代工，如今它同樣是耐克最大的制造企業(yè)之一。以十年計，申洲國際股票漲幅超過了18倍，目前市值約2300億港元。

與傳統(tǒng)認知大相徑庭的是，申洲國際、華利集團等代工企業(yè)的凈利潤率遠遠高于耐克和阿迪達斯等全球知名的運動服飾品牌。這些代工企業(yè)在不同國家之間追逐便宜的勞動力，但這不是它們成功的唯一因素。

跑贏耐克

也許，是時候改變對代工企業(yè)的刻板認知了。

在運動鞋服代工行業(yè)，繞不開兩家頭部公司——縱向一體化針織制造商申洲國際和運動鞋代工廠華利集團。兩者各自的凈利潤率不僅在代工行業(yè)領(lǐng)先，甚至超過了共同的客戶耐克和另一運動服飾巨頭阿迪達斯。

申洲國際成立于1988年，目前市值已達2300億港元。2020年，申洲國際收獲了230億人民幣的營收，凈利潤高達51億人民幣。早年間，申洲國際與優(yōu)衣庫等日本休閑服裝品牌開展合作，逐漸奠定了自己的行業(yè)地位。時至今日，該公司仍然是優(yōu)衣庫的重要代工企業(yè)。不過，十余年前，申洲國際的業(yè)務(wù)開始轉(zhuǎn)向運動服飾代工，并成為耐克和阿迪達斯兩大國際體育裝備品牌商的合作者。

自2019年以來，申洲國際年均凈利潤可達50億元。而且，該公司的凈利率在近幾年間一直維持在20%左右。2020年上半年，申洲國際凈利率達24.32%。2021年上半年則微跌至19.58%。

華利集團目前市值近1000億元，2020年營收139億元，公司員工人數(shù)接近15萬。華利集團主要客戶為耐克、彪馬、VF、哥倫比亞等全球知名企業(yè)。目前該公司前五大客戶占比已達約93%，其余客戶如亞瑟士、新百倫等品牌也在陸續(xù)進行合作。

華利集團在2020年獲得了18.79億元的凈利潤，2019年凈利潤為18.21億元。而近幾年的銷售凈利率在11%至16%之間。

對比來看，耐克2021年全年的凈利率為12.86%，2020年為6.79%，2019年為10.3%。阿迪達斯的凈利率近十年來也一直維持在個位數(shù)。截至2021年6月30日的半年里，阿迪達斯銷售凈利率為9.3%，2020年全年的銷售凈利率低至2.23%，2019年全年為8.37%，2018年全年為7.78%。

這有別于傳統(tǒng)認知，人們通常認為代工企業(yè)的利潤率比品牌企業(yè)更加微薄。

思其晟公司CEO伍岱麒認為，雖然耐克等品牌占據(jù)了產(chǎn)業(yè)價值鏈利潤較高的兩端，但作為運動時尚服飾品牌，也需要投入大量的營銷費用來保持品牌聲量，因此營銷費用占據(jù)很大的比例，這影響其凈利潤水平。

從財報來看，耐克的營銷費用是一筆不小的支出，“市場、銷售和管理費用”通常占其運營成本的一半。2022年中報顯示，耐克“市場、銷售和管理費用”為467億元人民幣，營業(yè)成本為808億元人民幣；2021年年報顯示，耐克“市場、銷售和管理費用”為829億元人民幣，營業(yè)成本為1564億元人民幣。

同時，并非所有的代工企業(yè)都能取得高凈利潤率。中國臺灣地區(qū)的寶成集團旗下，同樣為耐克、阿迪等公司生產(chǎn)運動鞋的裕元集團（00551.HK）的凈利率在近幾年最高只觸及過6%，最低時為–3%。

對于運動服飾產(chǎn)業(yè)鏈條上的投資者而言，過去十年投資耐克固然能有不錯的回報率，但投資它的代工企業(yè)才是更好的選擇。

從資本市場的表現(xiàn)來看，申洲國際近十年的股價的增長率遠高于耐克和阿迪達斯。自2012年1月31日至2022年1月21日，耐克股價漲幅（后復(fù)權(quán)）為6.16倍；同期，申洲國際股價漲幅（后復(fù)權(quán)）則為18.22倍。這也就是說，在過去十年里，代工企業(yè)申洲國際股價漲幅達到了耐克的三倍。

競爭力何來

頭部代工企業(yè)維持競爭力，靠的不只是追逐便宜的勞動力。

接受第一財經(jīng)記者采訪的莎美娜集團董事長周雅聆認為，對于申洲國際等企業(yè)而言，團隊的國際化、系統(tǒng)的信息化、堅持精實生產(chǎn)、以及研發(fā)、硬件、人才的投資，這些要素都很重要。

莎美娜是一家服裝代工企業(yè)，它的部分制造環(huán)節(jié)也在越南，且服務(wù)的品牌客戶也包括了耐克等企業(yè)。

據(jù)周雅聆了解，申洲國際的供應(yīng)鏈已經(jīng)做到了供應(yīng)鏈“一條龍”，從面料到成衣都可以自行完成生產(chǎn)。這樣一方面減少了運輸成本，另一方面使得給品牌方的產(chǎn)品交期大大縮短，資金也就能很快回收。而且，自動化生產(chǎn)也幫助申洲國際節(jié)省了不少人力成本。

相似的是，華利集團也是業(yè)內(nèi)少數(shù)具備完整鞋履制造產(chǎn)業(yè)鏈的ODM（從設(shè)計到生產(chǎn)都是自行完成的原始設(shè)計制造商）制造商之一，它能自主完成產(chǎn)品開發(fā)設(shè)計、模具、鞋面、鞋底及成品制造各環(huán)節(jié)。

上海良棲品牌管理有限公司總經(jīng)理程偉雄對記者表示：“申洲國際在針織垂直一體化做的非常扎實，從紗線、織布、染整、印花、成衣等供應(yīng)鏈條整合，不至于脫節(jié)單打獨斗，由此帶來的毛利比單一代工企業(yè)更高，競爭能力就更強。“

他認為，單純代工企業(yè)毛利肯定超越不了品牌溢價，但供應(yīng)鏈垂直一體化打通后，就不是單純代工，而是某品類壟斷的供應(yīng)鏈公司了。

例如在2012年，耐克推出了針織跑鞋鼻祖Flyknit Racer。這需要代工廠為其生產(chǎn)高技術(shù)含量的Flyknit鞋面，許多供應(yīng)商選擇放棄，但申洲國際為耐克斥巨資購入多臺新的專用生產(chǎn)設(shè)備。在2012年至2016年，F(xiàn)lyknit鞋面訂單在申洲國際營收中的占比從2%漲到了6%。

2012年，華利集團憑借在硫化工藝方面多年的經(jīng)驗積累，解決了耐克在硫化鞋制造方面的棘手問題。在Nike供應(yīng)商已十分充足的情況下，該公司得以打入了耐克的產(chǎn)業(yè)鏈。

經(jīng)過多年發(fā)展，申洲國際等企業(yè)積累了全球知名運動鞋履客戶資源，與品牌方的綁定十分緊密。它們甚至為大客戶成立專用工廠：2006年9月，該公司耐克專用工廠成立；2008年，阿迪達斯專用工廠成立。

伍岱麒認為：“申洲國際成立時間較早，早年間，耐克等外國品牌進入中國市場會先找這種已有規(guī)模的公司。由于有規(guī)模優(yōu)勢，企業(yè)在采購原材料等方面具有很大的議價優(yōu)勢，而且訂單足夠的話，也能讓生產(chǎn)效率得到提高。再者跟多個外國知名品牌合作，需要適應(yīng)其工作要求和理念，企業(yè)管理水平也得以提高。”

近年來，部分品牌商開始實施核心供應(yīng)商策略，運動鞋服代工行業(yè)的馬太效應(yīng)越發(fā)顯著，訂單加速流向頭部供應(yīng)商。代工企業(yè)的長久競爭力是生產(chǎn)效率和與時俱進的研發(fā)能力。

“這些年，（我）也見過一些很有歷史的工廠曾經(jīng)和耐克、阿迪合作過，后來被淘汰。如果沒有進步，跟不上時代的需求，也是會被淘汰。”周雅聆對記者表示。

越南不是終點

追逐便宜的生產(chǎn)要素，是這些代工企業(yè)生存的本能。

十余年來，運動服飾代工企業(yè)在亞洲國家之間騰挪，尋找充足的勞動力和稅收優(yōu)惠政策。

中國曾經(jīng)是耐克和阿迪達斯等品牌最大生產(chǎn)國，但制造環(huán)節(jié)逐漸往勞動力更為廉價、稅收政策更為優(yōu)惠的越南等地遷移。如今，越南已經(jīng)是耐克鞋類產(chǎn)品的第一大生產(chǎn)國。

越南的人口接近1億，其北部地區(qū)的文化背景與中國相似，經(jīng)過多年訓練后勞動力素質(zhì)與中國的差距逐漸縮小。申洲國際、華利集團均與越南淵源不淺，兩家公司都把越南作為主要生產(chǎn)基地。

2013年，申洲國際越南面料工廠開工建設(shè)；2015年，越南成衣工廠開工建設(shè)。此外，申洲國際在柬埔寨金邊市設(shè)有制衣工廠。據(jù)申洲國際披露，該公司于2019年年底在越南開始興建一座成衣生產(chǎn)設(shè)施。預(yù)估將投資約1億美元于該項新成衣生產(chǎn)設(shè)施，有關(guān)金額將用作租地、興建廠房和配套設(shè)施及購買機器設(shè)備。

華利集團的成品鞋制造工廠均位于中國境外，目前主要分布在越南北部和中部區(qū)域。“越南當?shù)氐膭趧恿Y源豐富，同時港口、物流配套也比較好。”華利集團在一份公告中表示。

但近年來，越南的土地和勞動力成本也在上升，侵蝕其加工產(chǎn)業(yè)競爭力。

據(jù)周雅聆觀察，隨著紡織品制造業(yè)一蜂窩式地涌入越南，越南工人的工資水漲船高，以每年8%至10%的速度上升。綜合來看，近七年間越南制造業(yè)的總成本大約增長了50%。

在這種情況下，部分新進入東南亞的制造企業(yè)更愿意把工廠安置在人力成本更便宜的柬埔寨等地。那些已經(jīng)在越南有工廠的制造企業(yè)，也把新增工廠的選址定在了越南之外的國家。

華利集團在越南繼續(xù)擴建和新建工廠的同時，它位于印度尼西亞和緬甸的新工廠正在建設(shè)中。據(jù)華利集團公告，印尼工廠規(guī)模較大，會分期建設(shè)。印尼一期工廠預(yù)計2022年年底開始投產(chǎn)，2023年開始有產(chǎn)能貢獻。此外，華利集團透露，其緬甸工廠會待當?shù)鼐謩莘€(wěn)定后加快建設(shè)。

在部分東南亞國家之間，一些緊密的產(chǎn)業(yè)上下游合作關(guān)系正在形成。

周雅聆認為：“越南紡織業(yè)的供應(yīng)鏈非常完善，水質(zhì)好，陸運也很方便。所以最佳的方案是在越南做好面料，在柬埔寨加工成成品，因為做面料的工序需要使用的人力較少。”